Поглощение компаний: дороже и сложнее

Иностранцы заканчиваются

Директор группы по сопровождению сделок M&A аудиторского-консалтинговой компании Kept Денис Суровцев сделал обзор развития рынка.

За два года (2021-2023) российский рынок, по его данным M&A сократился примерно вдвое (если считать в инвалюте) с $68,3 млрд. до $38,6 млрд.

По известным причинам, входящие иностранные инвестиции в России минимальные, как исходящие из нашей страны инвестиции за рубеж.

Среди заметных иностранных инвесторов на конец 2023 года ситуация сложилась так: 189 компаний уходят из России (или уже завершили выход), 110 решили остаться (по крайней мере не готовятся к уходу), еще у 6 бизнес был «конфискован» (очевидно, спикер употребил это слово в расширительном, а не строгом юридическом смысле).

«На принятие решения уйти из России или остаться влияет несколько факторов, причем неэкономического характера. Во-первых, страна происхождения инвестора. Среди недружественных к России государств степень недружественности различается, например, в Северной Европе она высокая, а в Италии, Швейцарии, Австрии – гораздо меньше. Важно так же публичная это компания или нет, торгуемые на бирже компании покидают Россию активней. Так же имеет значение отрасль: например, фармацевтические компании принимают решение остаться, мотивируя это гуманитарными соображениями», – пояснил эксперт.

Среди 189 ушедших (или уходящих) компаний больше всего – 118 продали бизнес стороннему третьему лицу, 41 уступили его локальному менеджменту, 13 закрыли (или приостановили) бизнес, в 17 случаях иностранный инвестор продал долю в совместном предприятии уже имевшемуся совладельцу.

Если посмотреть на тенденции текущего года, то в январе-мае было зарегистрировано 128 сделок на $15,7 млрд. (в том же периоде 2023 года соответственно 181 сделка на $12,9 млрд.).

Покупатель не хочет переплатить за кота в мешке. Поэтому сейчас приобрела популярность проведения сделок с использованием отложенного платежа по итогам проверки выполнения бюджета текущего года и пересчетом стоимости бизнеса на основании EBITDA (прибыль до налогообложения и прочих обязательных платежей) или выручки за полный год.

Управляющий директор, глава практики корпоративных финансов и M&A Сбербанка

Олег Михайловский напомнил, что в 2023 году рынок M&A отличался высокой активностью при незначительном увеличении количества сделок в сравнении с 2022 годом.

Лидирующей отраслью, как по количеству, так и по совокупному объему сделок в 2023 году стала строительная отрасль, на втором месте было машиностроение.

С уходом международных игроков кардинально изменился конкурентный ландшафт отрасли.

Топ-менеджер Сбера назвал перспективные тренды текущего 2024 года:

1. Завершение «исхода» иностранных инвесторов из России.

2. Возвращение оценок компаний на более устойчивый уровень.

3. Рост активности внутреннего M&A за счет реализации отложенного спроса.

Он обратил внимание, что радикально изменился рынок обслуживания сделок M&A.

До 2022 года в нем было три основных класса организаций, сопровождавших сделки: крупнейшие российские банки, международные банки и компании, независимые инвестиционные «бутики».

Сейчас организаторы-иностранцы ушли. Среди крупнейших отечественных банков в группе лидеров держатся Сбер, ВТБ, Альфа, Газпромбанк. Сегмент бутиков сохранился и даже пополнился реорганизованными бывшими подразделениями западных консалтинговых компаний.

Очень важно, что M&A становится дороже сделок, причем вдвое и за короткое время.

Завершение ухода иностранных компаний и тренд на вертикальную интеграцию способствуют увеличению мультипликаторов оценки.

«В цифрах это иллюстрируется так: в 2023 году при выкупе у иностранцев компании уходили по EBITDA умноженной в 2-3 раза, в 2024 году актуально умножать грязную прибыль на 6 или даже 7 и получите цену бизнеса. Приобретение готового бизнеса дает стимул для развития, ввиду увеличения стоимости иностранного оборудования, которое в данном случае приобретается вместе с предприятием», – подсчитал Олег Михайловский.

Руководитель управления сопровождения сделок по M&A торгового холдинга X5Group Максим Новиков говорил не только об отрасли, которую представляет. Он отметил, что выход иностранных инвесторов («эвакуационные» сделки), все еще продолжается. Высокая конкуренция среди российских покупателей активов компаний-эмигрантов.

Осложняет процесс выкупа при этом стремительно меняющаяся и часто противоречивая регуляторная практика: система «указного» права, включающая согласование в Федеральной антимонопольной службе и Правительственной комиссии.

Стороны хотят закрыть M&A сделку быстро, но при этом привлечь внешнее финансирование сложно из-за секционных рисков.

Доминирование российского права, приоритет рублевых расчетов и минимальный размер ответственности продавца это данность. Часто юристы рекомендуют использовать при структурированнии договоров сложные опционные конструкции.

Управляющий партнер, глава корпоративной практики юридической компании LEVEL Legal Services Леонид Эрвиц сделал вывод, что рекордный рост интереса инвесторов к использованию ЗПИФ и ЛФ (личных фондов) в структуре владения активами в России – естественное явление.

В конце 2023 года зафиксирован рекордный (рост почти в 2,5 раза) объем средств в ЗПИФ от состоятельных инвесторов – физлиц – 1 550,2 млрд рублей. Всего – 2645 ПИФов, из которых 85% – ЗПИФ. При этом паевые фонды разделились на «рыночные» (с большим числом пайщиков) и, так сказать, индивидуальные. В 1 028 ЗПИФах пайщиками являются одно или два физических лица.

Затем количество ПИФ увеличилось: 2 714 ПИФ в конце первого квартала 2024, но их распределение прежнее.

Личные фонды интересны инвесторам, которые намерены защитить наследников (или других дорогих основателю лиц) через институт выгодоприобретателей.

Выбор ЗПИФ или Личный фонд сложен и требует профессионального консультирования.

Управляющий партнер юридической компании «Томашевская и Партнеры» Жанна Томашевская согласна, что реформа в сфере ЗПИФ назрела. Необходимо предусмотреть возможность появления различных классов паев для ЗПИФ (можно привести аналогию с разными видами акций с разными правами – обыкновенными и привилегированными ). Нужна процедура перевода фонда для квалифицированных инвесторов в статус фонда для неквалифицированных инвесторов. Назрело предоставление статуса квалифицированного инвестора личным фондам. Увеличение максимальных сроков «жизни» ЗПИФ с текущих 15 до 49 лет. Соответствующий законопроект находится в Госдуме, но как сложится его судьба предсказать сложно.

Генеральный директор инвестиционно-банковской консультационной фирмы Salute Advisory Евгений Пенкин признал, что количество сделок с иностранцами, выходящими из России, снижается. В 2-м квартале 2022 года их было 51, в 2023 году по кварталам – от 48 до 22 сделок, в 1-м квартале 2024 года только – 18, во 2-м квартале – 16 сделок (вряд ли что-то радикально изменится за конец июня).

Сокращается доля сделок, где покупателями активов уходящего иностранца является российский менеджмент (МВО). В 3-м квартале 2022 года сделки с МВО составляли 46% от общего числа сделок по выходу (в рублях, очевидно меньше). Это был абсолютный максимум. В 1-м и 2-м кварталах текущего года сделки с МВО это только 6% от числа всех сделок.

По словам эксперта, российский регулятор насторожено сейчас относится к приобретению активов МВО. Во-первых, есть сомнение – не носят ли операции с менеджментом притворный характер. Во-вторых, сможет ли менеджмент наладить самостоятельно без ресурсной поддержки стабильную работу предприятия.

Советник многопрофильной юридической фирмы Denuo Иван Сезин рассказал, что, так как финансирование M&A-сделок требует демонстрации несанкционного источника денежных средств (source of funds), приходится прибегать к сложным юридическим конструкциям. Приходится привлекать дополнительный («фронтирующий») банк, выпускать облигации или использовать ЗПИФ. В общем, консультанты разного профиля точно обеспечены высокооплачиваемой работой на ближайшее (и даже отдаленное) будущее.

Они сделали это

«Дорога на IPO – опыт лидеров», так называлась дискуссия конгресса, где тон задавали представители компаний, прошедших процедуры слияний и поглощений, а так же расширения через выпуск акций.

Директор по связям с инвесторами микрофинансовой организации «Займер» Александр Борейко рассказал, как быть пионером. Его организация стала первой МФО, привлекший финансирование через IPO на бирже. Облигациями представителей этого сектора не удивить уже давно, но тут были именно акции.

Решение их выпустить состоялось в июне 2023 года, а уже в апреле 2024 года эмиссия успешно была размещена. Успех обеспечили готовность компании к соблюдению предъявляемых биржей и регулятором требований для публичных компаний. Правильный подбор участников синдиката консультантов сделки (банки, юристы, коммуникационные консультанты).

«Выстраивание внутренних функций по связям с инвесторами и службы корпоративного секретаря. Гибкость в сроках размещения, правильный выбор рыночного «окна». Не давать невыполнимых обещаний, – вот составляющие успеха, – отметил Борейко.

Правда, с точки зрения инвесторов, успех относительный: в апреле размещение прошло по 235 руб. за акцию, к середине июня они провалились до 162 руб., а сейчас несколько поправились до 193 руб. Но все равно, кто купил бумаги на IPO, тот потерпел убыток (хотя бы виртуальный).

Генеральный директор машиностроительной компании «Европейская электротехника» Илья Каленков имеет более разнообразный опыт. По его словам, процесс подготовки к IPO длился почти год и компания осталась довольна результатом.

«Так мы 6 лет назад приобрели производственные мощности в Башкирии, именно на эту сделку пошли деньги вырученные от IPO», – сказал Каленков. – В этом году мы участвовали в рынке слияний-поглощений по-другому. 61% акций «Европейской электротехники» через ЗПИФ выкупил Газпромбанк. Но два основателя компании, в том числе гендиректор сохранили значительные пакеты акций.

«Мы развиваемся как отечественная компания, которая конструирует и производит оборудование для нефтегазовой промышленности, энергетики, лифты. У нас инженеров больше чем на заводе рабочих – 250 инженеров и 200 рабочих. Публичность требует пересмотра всех процедур, всех отношений внутри команды. Мы порадовали инвесторов: за последние 2 года наши акции выросли в 4 раза (с 5 до 20 руб.)», – гордо сказал Каленков.

Надо отметить, что акции в августе 2017 года размещались по 10 руб. и затем долго торговались ниже цены IPO. Например, в конце 2021 года они стоили 7,25 руб. До декабря 2022 года они торговались в районе 5 руб., на пике готовящегося поглощения Газпромбанком быстро доросли даже до 26 руб., сейчас торгуются чуть ниже 19,3 руб.

Так что история успеха компании – это одно, а история успеха ее мелкого акционера – другое.

Глава ECM (рынок акционерного капитала) банка «Синара» Ирина Цаава отметила, что среди отличительных особенностей рынка IPO этого года – сделки средних размеров и рост доли инвесторов-физических лиц. Недавно на них приходилось 80% аллокации, сейчас примерно половина. Переподписка на ценные бумаги в 5-10 раз и размещения по верхней границе ценового диапазона.

Глава ECM и M&A МТС-банка Алексей Хабаров говорил, что для успешной подготовки IPO в сжатые сроки важно отсечь все лишнее. Его банк провел собственное IPO за рекордные сроки всего за 3 месяца. На предварительной стадии обсуждался вариант дробления акций, но тогда процесс затянулся еще бы на месяцы.

Директор по связям с инвесторами компании Positive Technologies Юрий Мариничев говорил о важности взаимодействия с инвесторами. Например, его организация проводила допэмиссию, причем уже после IPO.

Делалось это для поощрения персонала (в программировании ведущих корпораций мира это обычная практика», – пояснил Мариничев. – «Было опасение поймут ли наши инвесторы, что их не обманывают. Поняли. Так же корпорация применяла такие способы удержания инвесторов, как гарантированные продажи им акций по старой цене (те выгодно не быстро продать ценные бумаги, а быть с компанией долго). Сейчас эту практику позаимствовали многие».

Генеральный директор ПАО МГКЛ («Мосгорломбард») Алексей Лазутин сообщил, что IPO помогло поднять лояльность к ломбарду среди жителей столицы. Будущее компании он видит как многопрофильной финансовой структуры.

Петербург.