Повторится ли «черный август»?

В июле 2018 года эксперты одной из крупнейших американских финансовых организаций, Bank of America Merrill Lynch, опубликовали аналитическое исследование, в котором предупредили инвесторов о возможности повторения азиатского финансового кризиса.

По мнению американских аналитиков, тренды на мировом фондовом рынке схожи с теми, которые стали очевидными во второй половине 1997 года в регионе Юго-Восточной Азии. Тогда рухнуло несколько региональных фондовых рынков, страны ЮВА столкнулись с массированным оттоком капитала и острыми бюджетными дефицитами, а также с девальвацией своих национальных валют. До России этот кризис дошел в первой половине 1998 года и привел к тому, что 17 августа того же года финансовые власти нашей страны были вынуждены девальвировать рубль и объявить дефолт по внутренним и частично внешним долгам. Эти события могут повториться, считают аналитики Bank of America Merrill Lynch.

Когда геополитика вмешивается в экономику

В предположении, что «кризис близок», ничего странного нет, считают опрошенные NBJ эксперты. Волновая природа капитализма хорошо известна и описана еще в трудах Карла Маркса. Нет сомнений и в том, что финансовым рынкам свойственно «перегреваться» и порождать «пузыри», крах которых может повлечь за собой самые разнообразные последствия – девальвацию валют, дефолт по суверенным обязательствам и т.д. Но если говорить о настоящем моменте, то эксперты полагают, что мировая экономика находится в относительно неплохом состоянии. Хотя, конечно же, есть и если не тревожные звоночки, то моменты, вызывающие опасения. И в первую очередь речь идет о политическом факторе, который постепенно усиливает свое влияние, – о возможности развертывания полномасштабной торговой войны.

«Согласно опросу о состоянии мировой экономики (GECS), проводимому ассоциациями ACCA и IMA, во втором квартале 2018 года восстановление мировой экономики, начавшееся в конце 2016 года, немного замедлилось. Наибольшая степень экономической уверенности зафиксирована, как и в первом квартале текущего года, в регионах Северной Америки и Африки. Центральная и Восточная Европа продемонстрировали худшие показатели, даже несмотря на то, что в России, крупнейшей экономике этого региона, немного увеличился уровень экономической уверенности, – сообщает глава Ассоциации дипломированных сертифицированных бухгалтеров (АССА) в России Вера Стародубцева.

«Перспективы мировой экономики остаются хорошими, несмотря на признаки замедления роста в некоторых ключевых регионах. Повышение уровня экономической уверенности сталкивается с некоторыми сдерживающими факторами. Во-первых, на мировых перспективах сказывается ужесточение кредитно-денежной политики. Во-вторых, из-за сокращения спроса замедляются темпы экспорта, особенно из стран Еврозоны. Кроме того, растущее напряжение между США и Китаем может отразиться на международных перспективах. Если решение о повышении пошлинных тарифов вступит в силу, это может серьезно повлиять на все металлургические компании и на экономику ряда южноазиатских стран», – констатирует эксперт ACCA.

«Основная экономика мира (США) чувствует себя уверенно. Об этом говорят квартальные и годовые отчеты компаний США: рост прибылей компаний из индекса S&P 500 за первый квартал составил 24%. Ожидания аналитиков по росту прибылей в текущем году находятся на уровне 19%, – отмечает независимый финансовый эксперт Владимир Савенок. – Безусловно, начавшаяся торговая война между США и другими странами может привести в итоге к непредсказуемым последствиям, ведь взаимосвязи в экономике почти всегда мало предсказуемы. Но это произойдет в будущем. А в краткосрочном периоде стоит ожидать продолжения роста экономики США на фоне повышения пошлин на импорт. С другой стороны, эта торговая война может привести к замедлению экономик Европы и Азии».

«Нельзя отрицать возможность наступления кризиса, ведь экономика развивается циклически, а мы уже подходим к завершению очередного 10-летнего цикла. Как показывает история, мир за последние 20 лет претерпевал два глобальных кризиса: в 1998 и 2008 году. Несмотря на то, что сейчас экономическая ситуация во многом изменилась, сформировалась масса проблем, которые могут стать триггерами очередного кризиса. Среди них и геополитика вкупе с протекционизмом и торговыми войнами. Протекционистская политика президента США Дональда Трампа существенно ограничивает мировой оборот товаров и услуг, который ведется преимущественно в долларах, а также возвращает капитал и выручку американских корпораций на территорию США. Все это может привести к критическому сокращению предложения долларов для внешнего мира и создать проблемы для повсеместного рефинансирования внешних долгов многих корпораций и государств. Это будет серьезным ущербом для инвестиционной активности во всем мире», – высказывает свое мнение президент Русско-Азиатского Союза промышленников и предпринимателей (РАСПП) Виталий Монкевич.

«Сейчас Трамп хочет пересмотреть условия торговли со всем миром: он начал торговую войну с Китаем, угрожает торговой войной Евросоюзу и продолжает санкционное сдерживание России. Но ВВП США сегодня составляет только четверть мирового, и этот показатель снижается. Долгосрочные возможности Соединенных Штатов, экономически противостоящие всему миру, вызывают вопросы», – дополняет эксперт РАСПП.

И снова Азия?

Интерес вызывает у экспертов и другой пункт в исследовании Bank of America Merrill Lynch: насколько обоснованы выводы аналитиков банка о том, что новым эпицентром мирового кризиса снова станет Юго-Восточная Азия, как это было почти 20 лет назад?

Начальник аналитического управления банка «Зенит» Владимир Евстифеев считает это вполне возможным. «Текущие риски для развивающихся экономик, безусловно, высоки. В отличие от экономики США, они еще недостаточно окрепли, чтобы без проблем пережить оттоки иностранного капитала. США – пионер не только с точки зрения начала реализации раундов политики количественного смягчения, но и с точки зрения последующей стерилизации ликвидности, потребовавшейся для стабилизации экономики. Ликвидности н глобальном финансовом рынке в среднесрочной перспективе станет меньше из-за сокращения баланса Федеральной резервной системы (ФРС) и балансов ряда основных Центробанков, что неминуемо отразится на вложениях в развивающиеся рынки. Не только повышение процентных ставок в США является ключевым риском, но и опасения, связанные с разворачиванием полномасштабных торговых войн. Замедление мировой экономики и сдерживание развития глобальной торговли – эти факторы также будут давить на наименее защищенные от внешних шоков регионы», – поясняет специалист банка «Зенит».

Аналитик ГК «ФИНАМ» Сергей Дроздов придерживается примерно того же мнения, что и Владимир Евстифеев. «С экспертами Bank of America Merrill Lynch можно согласиться. Они писали о десятилетних циклах, и в этом они абсолютно правы. Можно добавить, что обычно к концу экономического цикла очень бурно растут цены на сырье, в том числе и на нефть, что мы сейчас и наблюдаем. Некоторые аналитики прогнозируют увеличение цены на нефть до 85 долларов за баррель марки Brent, но я считаю, что до конца текущего года и начала следующего этот показатель может повыситься до 90-100 долларов за баррель под влиянием спекулятивного фактора. Такой рост цены на нефть, если он произойдет, будет говорить о том, что на фоне перекупленности фондовых рынков деньги ищут новые идеи. Аналогичная ситуация была в 2008 году, в то время как американские и европейские площадки рушились, нефть объявляли недооцененным безопасным активом, и на этом фоне ее разогнали до 149 долларов», – напоминает эксперт.

Президент Русско-Азиатского Союза промышленников и предпринимателей Виталий Монкевич, напротив, считает необоснованными и «притянутыми» выводы аналитиков Bank of America Merrill Lynch. «Сейчас ситуация прямо противоположная той, что была в 1997-1998 годах. С одной стороны, сегодня наблюдается отток денег с развивающихся рынков и Европы в США, а причиной тому является рост процентных ставок ФРС, что повышает привлекательность инвестиций в американские облигации. Рост доходности инструментов, номинированных в долларах, бьет по валютам развивающихся стран, что приводит к ослаблению их экономик. Однако справедливым будет отметить, что сейчас не наблюдается перегрева в развивающихся экономиках, причем во многом потому, что кризис развивающихся экономик уже случился в 2014-2015 на фоне завершения предыдущего сырьевого суперцикла. А раз так, то повторения обвала, повлекшего за собой девальвацию ряда валют стран-экспортеров сырья, ожидать не стоит», – подчеркивает специалист РАСПП.

Виталий Монкевич для того, чтобы стала более ясной его позиция, предлагает вспомнить, как развивались события 20-25 лет назад. В конце XX века вследствие жесткой монетарной политики развитых стран Азиатский регион выглядел привлекательным для инвесторов, в результате чего произошел переток капитала на рынки развивающихся стран. Он был настолько колоссальным, что на рынках «азиатских тигров» в результате сформировались «пузыри», что привело к схлопыванию экономик и фондовых рынков их менее устойчивых соседей, прежде всего Таиланда и Индонезии. После обвала фондовых рынков ряда стран Азии инвесторы стали массово продавать бумаги формирующихся рынков, что спровоцировало дальнейшую рецессию», – поясняет Виталий Монкевич.

Достаточно скептично оценивает прогноз Bank of America Merrill Lynch и независимый финансовый консультант в России, основатель и генеральный директор компании «Личный капитал» Владимир Савенок. «Я отношусь к данному заявлению как к обычному мнению аналитиков. Оно вызывает интерес, и не более того. Некоторые аналитики проводят параллели между текущим положением дел и ситуацией в каком-то кризисном году, ожидая повторения прошлых событий. Я же думаю о том, что все кризисы, произошедшие за 100 и более лет, были уникальными – банковский кризис 1906 года, «великая депрессия», нефтяной кризис 1970-х годов, «пузырь» доткомов в 2000 году, «пузырь» на рынке недвижимости и т.д. То есть ни один кризис не повторил сценарий ранее произошедшего. Поэтому при всех проблемах, накопившихся в развивающихся странах, не стоит ожидать повторения ситуации 1998 года. Это не значит, что в мире все спокойно и обвала рынков не будет, но, как это обычно бывает, беда приходит оттуда, откуда ее не ждут», – рассуждает эксперт.

Кто в группе риска?

Если по поводу того, откуда может прийти новый кризис, между экспертами есть разногласия, то в вопросе о том, по кому больнее всего он может ударить, они единодушны. – В первую очередь, конечно, по странам с развивающимися, неустоявшимися рынками.

«В группе риска находится большинство развивающихся экономик, поскольку отток капитала затрагивает практически все регионы. Наиболее уязвимы экономики с высоким уровнем долга, поскольку рефинансирование для них будет даваться с трудом. Еще в одной группе риска находятся страны, внешнеполитические отношения с США у которых пребывают в кризисном состоянии», – считает Владимир Евстифеев (банк «Зенит»).

«Несмотря на существенные отличия от ситуации в развивающихся странах конца ХХ века, сегодня такие экономики тоже переживают не лучшие времена. Рост процентных ставок США вызвал отток капитала с формирующихся рынков, и это сказалось на национальных валютах ряда стран. Основной удар пришелся на Аргентину и Турцию: к середине мая падение их валют с начала года достигло 25% и 23% соответственно. Сводный индекс валют развивающихся стран, рассчитываемый банком J.P. Morgan, потерял более 8%. Самыми слабыми валютами, помимо турецкой лиры и аргентинского песо, оказались рубль и бразильский реал. Акции развивающихся рынков также под давлением – индекс MSCI EM опустился до годовых минимумов», – отмечает, со своей стороны, Виталий Монкевич (РАСПП).

В наиболее тяжелой ситуации, по мнению президента РАСПП, оказались те страны, которые в последние годы уделяли недостаточно внимания макроэкономической стабильности. «Аргентина и Турция имели двузначные показатели инфляции на начало года (25,4% и 10,35% соответственно), и у них был существенный дефицит торгового баланса. Хронический внешнеторговый дефицит – всегда ключевой фактор риска для национальных валют, и если в стабильных условиях он компенсируется притоком капитала, то в период дестабилизации дефицит в торговле становится проблемой. Он устраняется путем ослабления валюты, что стимулирует экспорт и подавляет импорт», – добавляет Виталий Монкевич.

Кто угодно, но не Соединенные Штаты

Вопреки многочисленным и достаточно популярным спекуляциям, эксперты не считают, что в группе риска из-за своего непомерно «раздутого» государственного долга могут оказаться Соединенные Штаты Америки. В то же время определенную обеспокоенность данный показатель у экономистов вызывает: еще в марте текущего года он превысил психологически важный уровень в 21 трлн долларов и продолжает расти. Но все же большинство экспертов не считают, что именно этот фактор может стать в обозримом будущем триггером нового кризиса, даже несмотря на периодически вспыхивающую в США дискуссию о том, что процессу увеличения объема национального госдолга пора положить конец.

«Американские биржевые площадки закончат этот год на мажорной ноте. На рынке есть мнение, что динамика повышения процентных ставок Федеральной резервной системы (ФРС) может замедлиться в связи с тем, что регулятор изначально взял слишком высокую планку. Ставка в США еще не так высока (1,75-2%), чтобы начался какой-то масштабный кризис, для разговора о котором она должна дойти как минимум до 3%», – полагает Сергей Дроздов («ФИНАМ»).

«При анализе возможной рецессии аналитики часто обращаются к такому показателю, как кривая доходности казначейских облигаций США.

О возможном неблагополучии мировой экономики может сигнализировать ситуация, когда доходность двухлетних американских госбумаг превышает доходность по десятилетним облигациям. Это отражает уверенность инвесторов в том, что в ближайшей перспективе будет повышение ставки, а в долгосрочной – нет, – указывает Виталий Монкевич (РАСПП). – Пока этой инверсии нет, но нельзя исключать такой сценарий на следующий год, так как Комитет по открытым рынкам ФРС США планирует нормализовать процентные ставки, а значит, вывести учетную ставку на уровень 3% к середине 2019 года. Именно этот процесс окажет наибольшее влияние на динамику роста доходности краткосрочных облигаций казначейства. Это будет означать, что вкладывать средства в американский долг с погашением через два года почти так же рискованно, как и кредитовать экономику США на 10 лет. При нормальных же экономических условиях краткосрочные вложения всегда менее рискованны».

Сергей Хестанов («Открытие Брокер») полагает, что в ближайшие 10-15 лет проблема госдолга США вряд ли станет значимым фактором для мировой экономики. «С другой стороны, циклический экономический кризис уже на подходе. Соотношение P/E (price to earnings, цена/прибыль. – Прим. ред.) на многих фондовых рынках, как и долговая нагрузка множества компаний, очень велики. А что конкретно послужит спусковым крючком, вторично», – считает эксперт.

Владимир Савенок («Личный капитал») не считает состоятельной версию о том, что долговое бремя США может спровоцировать кризисные явления в мировой экономике. «При том, что долги у США действительно большие, с 2012 года отношение госдолга к ВВП страны практически не меняется и стоит на отметке около 100%. К тому же не стоит забывать, что долг США номинирован в национальной валюте страны, то есть в долларах США. На мой взгляд, самый большой риск с долгом может состоять в том, что при угрозе дефолта США могут просто напечатать деньги и рассчитаться со всеми долгами. Это, безусловно, приведет к росту инфляции и экономическому кризису, но вероятность такого сценария также очень невелика, так как доля процентных платежей по государственному долгу в общих расходах бюджета составляет менее 7%, и это исторический минимум. Поэтому не стоит ожидать проблем с обслуживанием государственного долга США в ближайшие несколько десятков лет», – констатирует эксперт.

Майкл Бодсон, президент и главный исполнительный директор Депозитарно-трастовой и клиринговой корпорации (DTCC), согласен с тем, что размеры долга США вызывают беспокойство, но предполагает, что это относится к разряду вполне преодолимых проблем. По его словам, ничто не указывает на грядущую катастрофу, особенно в ситуации, когда новая администрация США проводит налоговую реформу, призванную стимулировать рост производства в стране.

А что же Россия?

Аналитики Bank of America Merrill Lynch не обошли вниманием нашу страну, предсказав ей повторение событий «черного августа» 1997 года. Насколько они близки к истине в этом вопросе? Мнения экспертов, опрошенных NBJ, разделились и по нему. Одни полагают, что у России есть все условия и возможности, чтобы избежать дефолта и девальвации, другие, напротив, утверждают, что российская экономика, несмотря на внешнюю стабильность, внутренне слаба, в ней накапливаются диспропорции, которые могут стать триггером для возникновения кризисных явлений.

«В обозримом будущем дефолт России не грозит: госдолг не очень велик и с запасом покрывается золотовалютными резервами (ЗВР). Бюджет профицитен, а резервы страны достаточно велики», – считает советник по макроэкономике генерального директора компании «Открытие Брокер» Сергей Хестанов. Владимир Евстифеев (банк «Зенит») согласен с коллегой в том, что долговая проблема сейчас не стоит перед РФ остро, но в то же время отмечает, что ситуация в этом вопросе не идеальна. «РФ имеет достаточно невысокий уровень внутреннего и внешнего госдолга, однако полная изоляция России от западных рынков капитала усложняет привлечение денег. Минфин в июле опубликовал довольно агрессивный план по внутренним заимствованиям, но при полном отсутствии нерезидентов к российским активам выполнить его будет крайне затруднительно», – рассуждает эксперт.

«Главным аргументом аналитиков Bank of America в пользу возможного дефолта в России является то, что страна находится под западными санкциями, и в случае экономического коллапса Россия не сможет получить должную поддержку от Международного валютного фонда, – отмечает Виталий Монкевич (РАСПП). – Но давайте посмотрим на следующие цифры: если в 1998 году Россия была крайне зависима от внешних долгов, которые и привели к кризису государственных краткосрочных облигаций и дефолту, то сейчас уровень госдолга РФ составляет менее 15% от ВВП, из них на внешний госдолг приходится 51 млрд долларов. Одновременно с этим ЗВР составляют порядка 460 млрд долларов. Это вкупе с инициативами Минфина по повышению пенсионного возраста и НДС делает вероятность дефолта близкой к нулю. Общий внешний долг России в 529 млрд долларов несет в себе некие риски, так как в случае усиления санкций часть из этих кредитов потребуется в срочном порядке рефинансировать, что в краткосрочном периоде повышает шансы на новую девальвацию рубля».

Независимый финансовый эксперт Владимир Савенок, со своей стороны, считает, что вероятность дефолта полностью исключить нельзя в связи с непредсказуемым поведением развитых стран в отношении России. «Мы все помним о том, как Россию собирались отключить от системы международных расчетов, запретить покупать российские облигации и т.д. Поэтому вероятность дефолта России есть, но я все же считаю ее весьма незначительной», – подчеркивает эксперт.

«Что касается наступления кризиса в России по образцу 1998 года, то в текущей ситуации каких-либо поводов для этого нет, как нет причин и для сильного роста экономики. 24 июля Госдума приняла закон о повышении НДС до 20%, что, на мой взгляд, вряд ли будет способствовать стимулированию экономического роста. Повышение налоговой нагрузки на бизнес может привести к росту цен на товары и услуги, что в условиях снижения реальных доходов населения и стагнации потребительского спроса никак не является стимулом для роста экономики. Ко всему прочему данная мера может спровоцировать уход в тень часть бизнеса, и без того несущего серьезные потери из-за бесконечного повышения акцизов и сборов на широкий ассортимент производимой в стране и импортируемой из-за рубежа продукции. Не добавляет оптимизма и чрезмерно слабый курс национальной валюты, который на фоне высоких цен на нефть спровоцировал подорожание бензина. Данный фактор может подтолкнуть ретейлеров к повышению цен», – указал аналитик Сергей Дроздов («ФИНАМ»).