Прогноз Saxo Bank на четвертый квартал: на этот раз все будет иначе

Saxo Bank, ведущая финансово-технологическая компания, специализирующаяся на комплексной онлайн-торговле и инвестициях, сегодня опубликовала свой ежеквартальный прогноз по глобальным рынкам на четвертый квартал 2021 года, включающий торговые идеи в отношении рынка акций, валют, сырьевых товаров и облигаций, а также по ряду ключевых макроэкономических тем, влияющих на инвесторов и рынки.

«Учитывая, что мы ожидаем рост волатильности в четвертом квартале, можно спрогнозировать довольно сильное укрепления доллара, пока он не начнет откатываться в конце квартала или, самое позднее, в начале следующего года. Для EURUSD это может означать небольшую драму с тестом ненамного ниже планки 1.1500, в то время как USDRUB может оставаться в диапазоне 72-76, EURRUB может опуститься ниже 84, но отскочить к 86 или немного выше в конце года. Существует также некоторая неопределенность относительно того, как быстро EURUSD достигнет дна: это будет зависеть от скорости формирования коалиции в Германии и фискальных сигналов от нового правительства. Чем быстрее это произойдет, тем лучше для евро. Российский Центральный банк близок к завершению цикла повышения ставок, если только рынки активов не будут настроены на исключительно волатильный 4-й квартал. Однако, этот риск частично компенсируется тем, что цены на сырую нефть, вероятно, останутся относительно высокими, а высокая ключевая ставка также обеспечивает стабильность рубля. В базовом варианте цикл повышения ставок Центрального банка РФ приостановится на уровне 7,0%, после очередного повышения на одном из ближайших заседаний, а дальнейших шагов следует ожидать в следующем году» – считает Джон Харди, главный валютный стратег Saxo Bank.

«Инфляционное давление растет: В июле глава российского центрального банка Эльвира Набиуллина заявила Financial Times, что растущее внутреннее инфляционное давление, вероятно, будет долгосрочным явлением. В конце сентября ИПЦ (Индекс потребительских цен) в России подскочил до 7,3% в годовом исчислении – выше прогнозируемого ЦБ РФ диапазона 5,7%-6,2%. Рост цен носит масштабный характер. Выросла, а в некоторых случаях довольно резко, стоимость продуктов питания, одежды, бытовой техники и экскурсионных билетов. Это указывает на сохранение инфляционного давления. Рост цен частично объясняется четырьмя факторами: 1) возобновлением работы экономики; 2) «узкими местами» в поставках и плохой логистикой; 3) ростом цен на сырьевые товары и энергоресурсы; 4) дополнительными социальными выплатами, принятыми правительством в преддверии парламентских выборов 17-19 сентября. Факторы 1) и 4) являются циклическими. Но факторы 1) и 3), вероятно, структурные. Например, мы не думаем, что в ближайшее время «узкие места» исчезнут. Учитывая, что большая часть мира все еще борется с пандемией, а эффективность вакцин снижается через 4-5 месяцев, вполне вероятно, что экономические сбои, вызванные пандемией, будут сохраняться дольше, чем многие ожидают. Для России это будет означать, что пик инфляции, безусловно, впереди. По нашим прогнозам, в ближайшие месяцы инфляция может оставаться вблизи 8%, а затем немного снизиться» – сообщает Кристофер Дембик, глава отдела макроэкономического анализа Saxo Bank.

«Возможности для дальнейшего повышения ставок в краткосрочной перспективе: ЦБ РФ поступил правильно, опередив инфляцию повышением ставок. Мы считаем, что в перспективе ставки могут быть повышены еще не единожды. 6 октября следующая публикация ежемесячных данных по инфляции подтолкнет регулятор к повышению ставки на заседании 22 октября. Мы полагаем, что ЦБ РФ подаст сильный сигнал рынку, подняв ключевую ставку на 50 базисных пунктов, до 7,25%. По крайней мере, еще одно повышение на 25 базисных пунктов вероятно на заседании по вопросам политики 17 декабря.

Риски снижения темпов роста: Российская экономика еще не вышла из «темного леса». Макроэкономическая картина остается мрачной. На 30 сентября только 29,1% населения было полностью вакцинировано. Это намного меньше, чем в большинстве соседних стран (35,1% – в Казахстане, 66% – в Монголии и 62,1% – в Финляндии). И прогресс вакцинации застопорился. Производственный сектор и сектор услуг в августе снова сократились – на 48,2 и 49,3 соответственно. Промышленное производство также быстро замедляется – на 4,3% в августе и, вероятно, намного сильнее в сентябре. Мы допускаем, что потребление пострадает от более высокой инфляции. Индексы социальных настроений (график выше) вернулись к уровням, которых не было со времен большой рецессии 2009 года. Только 14% россиян считают экономическое положение страны позитивным по сравнению с 37% до начала кризиса. Социальный оптимизм, который характеризует общие ожидания положительных результатов в отношении социальных и экологических проблем, находится на исторически самом низком уровне – всего 29%. Мы ожидаем, что в ближайшие месяцы внутренний спрос будет в меньшей степени способствовать восстановлению экономики. Увеличение бюджетных расходов, направленных на поддержку беднейшей части населения, и инвестиции в инфраструктуру, могут помочь переломить текущую ситуацию. Но это будет нелегко. Россия находится в опасной близости от некоторой формы стагфляции. Риск реален» - подводит итоги эксперт.

График: Индекс социальных настроений в России

Масштабы и характер направленных на борьбу с пандемией мер покажут, что на этот раз результаты инфляции действительно будут сильно отличаться от всего, что мы видели в последние десятилетия» – отмечает Стин Якобсен, главный экономист и директор по инвестициям Saxo Bank во вступлении к Ежеквартальному прогнозу:

«Чтобы предотвратить немедленный кризис, направленные на борьбу с пандемией меры обеспечили бюджетные стимулы в колоссальных масштабах, поддерживая базовые доходы и прямые трансферты по канонам СДТ почти в каждый сектор экономики. Это был мощный стимул спроса пока экономика перекрывала предложение, чтобы справиться с вирусом. И даже по мере открытия мира после пандемии, новое фискальное доминирование будет сохраняться, поскольку мы одновременно сталкиваемся с тремя проблемами поколений: неравенством, инфраструктурными трудностями и политикой в области изменения климата – или «зеленой» трансформацией».

Экономическими результатами этого нового фокуса станут: постоянно увеличивающийся госаппарат, более жесткое законодательство, сбои поставок, инфляция, отсутствие установления цен, резкий поворот «влево» во всем западном мире и – не в последнюю очередь – усиление перетока капитала в небольшие «карманы» инвестиционных ресурсов и активов. Это могут быть новые 1970-е годы, за исключением того, что на этот раз все дело в политическом императиве декарбонизации экономики, что бы это ни значило для реального роста.

ESG – крупнейший политический проект в истории

«Безусловно, декарбонизация необходима, но нынешние технологии не отвечают всем запросам, поскольку солнечная и ветровая энергия плохо масштабируются из-за дискретной генерации».

Стин Якобсен, главный экономист и директор по инвестициям Saxo Bank: «Продвижение ESG и связанные с ним усилия по «зеленой» трансформации имеют настолько большой политический капитал, что неудача просто невозможна».

«ESG и «зеленая» трансформация – это самый крупный политический расчет в истории, и его основными последствиями будут инфляция и еще более низкие реальные ставки. Инфляция в этом случае будет функцией материального мира, не способного обеспечить предложение относительно количества денег и спроса, а отрицательные реальные ставки говорят нам, что будущее – это время слабого реального роста за счет слабого роста производительности».

«Нам, инвесторам, необходимо принять это, понять и действовать в соответствии с этим. Есть два основных класса активов, которые хорошо себя чувствуют в таком режиме: активы, санкционированные правительством, и активы с установлением цены. Это означает, что «зеленые» и, по иронии судьбы, сырьевые товары имеют наилучшие шансы на получение долгосрочной избыточной прибыли».

Таинственный диссонанс на рынке акций

В связи с пандемией акции вошли в новую парадигму: оценки и реальная доходность достигли уровней, которых прежде мы не видели в новейшей истории. В США норма прибыли уже достигла исторического максимума, а рынок сырьевых товаров уже близок к нему. В то же время индекс цен на продовольствие ООН уже заигрывает с самым высоким уровнем за последние шесть десятилетий, а Европа находится на пороге энергетического коллапса. Дельта-вариант вызвал замедление глобального роста и создал дополнительные «узкие места» в производственных центрах в Азии. Пока что рынок акций игнорирует эти переменные, демонстрируя второе по продолжительности ралли с просадкой в 5% или менее с 1999 года.

«Между тем капитальные затраты в горнодобывающем и энергетическом секторах исторически низки, развитые страны проводят ускоренную декарбонизацию, а чрезмерная ориентация на ESG увеличивает расходы компаний. Кроме того, глобальное производство реконфигурируется, нарушая баланс предложения и спроса в мировой экономике», – отмечает Питер Гарнри, главный стратег по рынку акций, Saxo Bank.

«Самый большой риск для экономики, финансовых рынков и акций – это инфляция. Она является ключом к разрушению всей структуры, созданной после 2008 года. Во всем мире проводится такая политика, как будто у нас кризис спроса, но на деле в настоящее время мы сталкиваемся с кризисом предложения на фоне пандемии, недостатка инвестиций в материальный мир и ускоренной декарбонизации за счет электрификации и возобновляемых источников энергии. Эти силы оказывают огромное давление на цены в сырьевом секторе, и мы считаем, что «зеленая» трансформация в сочетании с текущей политической траекторией посеет семена сырьевого суперцикла, который продлится десятилетие».

«Акции оцениваются так, как будто мир не изменится и продолжит существовать в парадигме последних 10 лет. Но если в этот раз все будет по-другому, то инвесторов ожидают результаты, которых мы не наблюдали многие десятилетия. Мы закончим наш обзор акций словами о том, что, хотя акции стоят дорого, для долгосрочного инвестора нет привлекательных альтернатив. Инфляция и процентные ставки – вот реальные риски для вложений в акции, и мы рекомендуем держателям портфелей задуматься о дюрации и сократить ее сейчас, пока рынки спокойны».

Карточный домик отрицательных реальных ставок может скоро рухнуть: что это значит для инвесторов в облигации?

В ближайшие месяцы реальные ставки станут центральной темой инвестиционного нарратива. После пандемии Covid-19 финансовые рынки стали сильно зависеть от послаблений условий финансирования, которые обеспечивают отрицательные реальные ставки. Чтобы избежать потерь в настоящем выражении, инвесторы были вынуждены брать на себя больший риск, что привело к тому, что спреды по некачественным облигациям выросли до уровней, наблюдавшихся до мирового финансового кризиса 2008 года. Однако по мере того, как центральные банки начинают рассматривать возможность ужесточения денежно-кредитной политики, становится неизбежным рост реальных ставок, от которого будут страдать рискованные активы.

«В настоящее время рынок облигаций полностью зависит от того, как центральные банки смотрят на инфляцию и как они ей противостоят. Пока что, по мнению Федеральной резервной системы, инфляция носит преходящий характер: это обеспечивает широкую поддержку облигациям. Однако мы не можем игнорировать тот факт, что нежелание ФРС сокращать объемы поддержки увеличивает риск роста инфляции. Действительно, даже если американский регулятор начнет сокращать закупки по программе выкупа облигаций, инфляция неизбежно будет стимулироваться до тех пор, пока они совсем не сойдут на нет.

Поэтому вопрос, который должен волновать инвесторов, заключается в том, какой уровень инфляции готовы терпеть центральные банки и какими темпами они могут сокращать поддержку. Мы считаем, что чем позже будет прекращена поддержка, тем более агрессивными должны быть центральные банки. Однако, это может спровоцировать неожиданный рост реальной доходности, который повысит волатильность рынка и подвергнет риску слабые корпорации», – считает Альтеа Спиноцци, специалист по инструментам с фиксированным доходом в Saxo Bank.

«Что сыграло в пользу корпоративных спредов в этом году, так это восстановление экономики, в ходе которого доходы росли на фоне постепенного полного или частичного возврата к норме. Однако ситуация может быстро измениться, если инфляционное давление станет устойчивым и центральным банкам придется сокращать денежные расходы более агрессивно, чем ожидает рынок. В настоящее время рынок вообще не берет в рассчет агрессивную денежно-кредитную политику, оказывая достаточную поддержку всем корпорациям, включая те, у которых слабые балансы».

«Если мы ожидаем, что инфляция останется устойчивой, а кривая доходности будет круче на фоне стабильной денежно-кредитной политики, банковский и финансовый секторы могут сулить захватывающие возможности. Банки берут краткосрочные займы, чтобы ссужать деньги на длительный срок. Таким образом, более крутая кривая доходности улучшит их чистую процентную маржу. Кроме того, банки продолжат получать выгоду от инфляционной среды по мере восстановления экономики и роста спроса на кредиты и инвестиции. Финансовые брокеры и страховщики также получат выгоду, поскольку здоровая экономика повышает инвестиционную активность.

В таких условиях циклические отрасли также могут показывать хорошие результаты, но важно выбрать те, которые могут легко переложить рост расходов на своих клиентов. До сих пор производителям базовых материалов и сырьевых товаров это удавалось, на фоне стремительного роста цен в этом секторе».

В 4 квартале доллар США, прежде чем откатится назад, может сделать жизнь «медведей» невыносимой

Валюты в целом были спокойны в третьем квартале – конечно, если говорить об основных, но был и ряд интересных отдельных историй, таких как слабый AUD, сильные NZD и NOK. Возможно, слишком легко предположить, что волатильность будет расти, но если мы действительно это увидим, то это будет первый рост волатильности с квартала перед выборами в США в прошлом году. Учитывая неопределенность налогово-бюджетных перспектив США, отказ ФРС от аккомодации, политическую неопределенность в ЕС, резкий рост цен на сырьевые товары и тектонический сдвиг в политике Китая, в предстоящем квартале уровень энергии должен резко возрасти.

«В 4 квартале доллар США может прервать «тик-так», который мы наблюдали в этом году: сильный в 1 квартале, слабый во 2 квартале, снова сильный в 3 квартале. Впечатляюще благоприятные условия ликвидности и риск-настроения в 3-м квартале не привели к ослаблению американской валюты. Этому поспособствовала в основном глубоко «голубиная» позиция ФРС на фоне однократного полушока после заседания FOMC в июне. Если почти идеальные условия для ослабления доллара в прошлом квартале оказались недостаточными (не считая скромного отката после прорыва вверх), то как мы можем рассчитывать на значительное снижение американской валюты Q4, если сейчас фон может оказаться гораздо менее благоприятным?

В третьем квартале «голубиный» пик ФРС относительно остального мира пришелся на выступление председателя Пауэлла в Джексон-Хоуле в конце августа. Тогда он решительно отстаивал мнение, что инфляция окажется преходящей, и что потребуется дальнейший прогресс в сфере занятости, прежде чем регулятор даже просто рассмотрит возможность разворота» – утверждает Джон Харди, главный валютный стратег Saxo Bank.

Переходя к четвертому кварталу, мы ожидаем, что рынок будет по-другому воспринимать ФРС: Пауэлл и компания намерены продолжить направление плавного свертывания поддержки, намеченное на июньском заседании FOMC. Зарплатные ведомости должны значительно вырасти благодаря сочетанию кричащего спроса на рабочую силу и рекордно высокого числа вакансий с истечением срока действия пандемических пособий по безработице, которые в начале сентября прекратились для миллионов людей. Мы искренне надеемся, что вспышка дельта-варианта, которая явно повлияла на настроения в третьем квартале, также пойдет на убыль. Тем не менее, наша уверенность в понимании того, как долго будут сохраняться последствия вируса, снижается с каждой волной и новыми сюрпризами, которые он нам преподносит.

Реальная доходность – благо для ужесточающихся рынков сырьевых товаров

После года, который можно назвать успешным для сырьевых товаров, мы сохраняем оптимистичный прогноз на четвертый квартал и далее. Сильное ралли, наблюдавшееся по многим ключевым товарам в этом году, было вызвано резким ростом потребительских расходов после крупнейшего в истории человечества экономического спада, вызванного Covid. По мере того, как влияние государственных расходов и дотаций от правительств в Европе, Китае и США начинает уменьшаться, рынок постепенно охлаждается. Однако, по нашему мнению, ограничения предложения продолжат поддерживать цены, несмотря на замедление темпов их роста.

В преддверии последнего квартала 2021 года сырьевой индекс Bloomberg, который отслеживает корзину основных товарных фьючерсов, равномерно распределенных между энергетикой, металлами и сельским хозяйством, вырос на 25%. Такой рост наблюдался во всех секторах, кроме драгоценных металлов».

Оле Хансен, глава отдела стратегий на товарно-сырьевом рынке, Saxo Bank: «Драгоценные металлы во главе с золотом остаются в диапазоне, который к настоящему времени преобладает уже более года. Помимо неудачной попытки серебра прорваться выше $30 в первом квартале, оба металла «топчутся на месте», причем золото в настоящее время пытается найти выход из 200-долларового промежутка между $1700 и $1900. В прошедшем квартале одним из интересных событий стала неспособность золота «блеснуть», несмотря на возобновление падения доходности казначейских облигаций, не в последнюю очередь реальной десятилетней, которая в какой-то момент достигла рекордно низкого уровня в -1,2%».

«Резкий рост цен на газ и электроэнергию также ощущается за пределами Европы: спрос, связанный с жаркой погодой, не удовлетворяется реакцией производителей. Добавьте к этому худший квартал для ветроэнергетики за многие годы, и давление на традиционные виды топлива, такие как газ и даже уголь, возрастет. В результате в северном полушарии мы приближаемся к зиме с уровнями запасов (как в США, так и особенно в Европе), значительно ниже средних значений, наблюдавшихся в последние годы. Если не случится более мягкая, чем обычно, зима или не произойдет увеличение потоков газа (из России, по трубопроводу «Северный поток-2») либо СПГ, то европейских потребителей и энергоемкие отрасли промышленности может ожидать мрачная и дорогая пора».

«Мы по-прежнему считаем, что рост стоимости всех товаров будет еще долгое время поддерживать инфляцию на высоком уровне, а поскольку пик роста, возможно, уже позади, перспективы для акций выглядят все более неблагоприятно. Добавьте к этому возможное снижение агрессивности центральных банков, и может возникнуть предпосылка для нового периода спроса на безопасное убежище и диверсификацию. Золоту необходимо прорваться выше $1835, чтобы восстановить связь с инвесторами, и как только оно это сделает, будет дан сигнал к возвращению к историческому максимуму».

Криптотрейдеры в погоне за высокими доходами в децентрализованных приложениях

В первой половине 2021 года число пользователей криптовалют в мире удвоилось, и в игру вступило множество новых игроков. Некоторые из новых трейдеров имеют очень высокую склонность к риску, занимая позиции с высоким плечом, уязвимые даже к незначительным рыночным спадам. Во время флэш-катастрофы 7 сентября на рынке криптовалютных деривативов в течение 24 часов было ликвидировано таких позиций на более чем $3,5 млрд. Несмотря на агрессивную торговлю в некоторых частях криптосообщества, недавний опрос показал, что в 2021 году меньше криптотрейдеров используют криптовалюты в качестве азартной игры, чем в 2020 году, и все больше людей рассматривают их как альтернативу основным инвестиционным инструментам.

Андерс Найстин, старший количественный аналитик Saxo Bank: «Благодаря быстро развивающимся приложениям для смарт-контрактов, биткоин снова становится доминирующей криптовалютой – впервые ему бросили вызов в 2017 году, во время бума первичных предложений монет. В борьбе за рыночную капитализацию участвуют несколько бойцов: Биткойн, как «первопроходец» со своим статусом «цифрового золота» и известностью в качестве хранилища стоимости; Ethereum, как монета, технически превосходящая Биткойн и «первопроходец» среди криптовалют со смарт-контрактами (хотя и имеющий ограничения по масштабируемости в своей текущей версии); и новые поколения криптовалют, поскольку они технически превосходят вышеперечисленных, когда речь идет о масштабируемости, «зеленой» повестке и совместимости, пусть многие из них все еще находятся на стадии внедрения/разработки. Еще слишком рано называть победителя в этой битве, но тенденция этого года явно развивается в пользу новых поколений криптовалют».

«Как мы видим, остальная часть 2021 года будет определяться ожиданием приложений смарт-контрактов и децентрализованных протоколов. Мы предполагаем повышение склонности к риску для децентрализованных протоколов в погоне за большими доходами, и это увеличит размер суммы, заблокированной в протоколах DeFi. Однако инвесторы в криптовалютный рынок должны следить за рядом рисков. Значительные движения на этом рынке, особенно в отношении второстепенных криптовалют, могут быть вызваны не фундаментальным ростом: это может быть нечто, похожее на пузырь, когда трейдеры покупают только чтобы оседлать восходящий ценовой тренд.

Что касается регулирования, то децентрализованным протоколам не хватает нормативной базы, и нет защиты инвестора со стороны закона: одна хакерская атака может свести на нет все инвестиции. Многие правительственные агентства настаивают на усилении регулирования DeFi, и это может оказать значительное влияние на Ethereum и другие монеты, в то время как биткойн должен пострадать меньше. С другой стороны, дополнительное внимание к глобальной «зеленой» повестке может сыграть против биткоина из-за больших энергозатрат на работу блокчейна биткоина. На менее требовательные к энергии «зеленые» криптовалюты это может оказать лишь незначительное воздействие».

Печальная реальность «зеленого» перехода

По мере роста надежд на окончание пандемии в развитом мире, множились представления о вторых «ревущих двадцатых», которые бы соответствовали постпандемическому десятилетию прошлого века. В эпоху джаза 1920-х годов сформировались консьюмеризм и массовая культура. Появились инновации: например, автомобили, радио, кино и бытовые электроприборы. Возникает желание узнать, повторится ли история. На смену автомобилю и радио пришла «зеленая» трансформация как главный двигатель перемен. Но нынешнюю общественную стагнацию будет сложно преодолеть. На наш взгляд, на данном этапе нет никаких признаков того, что глобальный переход к безуглеродному обществу приведет к более высокому росту производительности и ВВП в долгосрочной перспективе.

«Стихийные бедствия, обрушившиеся на мир в 2020 году, послужили тревожным сигналом для правительств и частного сектора о срочной необходимости борьбы с изменением климата и ускорения перехода к безуглеродному миру. Компании вложили огромные средства в сокращение выбросов углекислого газа. Правительства направили миллиарды на стимулирование инвестиций в «зеленую» энергию. Но нет никаких признаков того, что это приведет к гораздо более высокому среднему росту и производительности, чем до пандемии. Преобладание отрицательных реальных процентных ставок указывает на то, что декарбонизация и экологичное инвестирование вряд ли улучшат производительность и, следовательно, экономический рост, по крайней мере, в краткосрочной и среднесрочной перспективе» – утверждает Кристофер Дембик, глава отдела макроэкономического анализа Saxo Bank.

В глобальной черной дыре отрицательных реальных ставок азиатские развивающиеся рынки являются одним из немногих маяков, предлагающих инвесторам положительные ставки

«Отрицательные реальные ставки, похоже, являются особенностью развитых рынков, которые утратили способность определять истинные цены и вместо этого находятся под влиянием синтетического ценообразования в результате необычайного роста кредитования. Ключевой переломный момент был в 1971 году, когда Никсон отменил в США золотой стандарт, а вместе с ним и ответственность. Кроме того, после финансового кризиса 2008 года преобладающей реакцией Соединенных Штатов и большинства стран мира стало расширение денежно-кредитной политики, но сдерживание фискальной политики» – считает Кай Ван-Петерсен, глобальный стратег Saxo Bank по макроэкономике.

«В США инфляция выросла более чем вдвое: с + 2,3% в декабре 2019 года до + 5,3% в августе 2021 года. За тот же период ставка ФРС снизилась с 1,50% до 0,00%, наряду с крупнейшим в истории расширением монетарной и фискальной политики.

Тем временем в Китае, Индонезии и Индии инфляция фактически падала с доковидных уровней до текущих. На протяжении всего Covid-кризиса Народный банк Китая ни разу не снижал ставки».

«Развивающиеся страны Азии – одни из самых крупных в мире рынков облигаций с реальной доходностью. К ним относятся Индонезия (+4,5%), Китай (+2,1%) и Малайзия (+1,1%); в отличие от отрицательных – в США (-4,0%) и Еврозоне (-3,7%)».

Чтобы ознакомиться с полным прогнозом Saxo Bank на 4 квартал 2021 года и более подробными материалами наших аналитиков и стратегов, пожалуйста, перейдите по ссылке: https://www.home.saxo/insights/news-and-research/thought-leadership/quarterly-outlook