Разошлись во взглядах

Рынки нашли повод для беспокойства.

Рынок акций

Глобальные рынки на минувшей неделе вновь находились под давлением. Торговые отношения между США и Китаем пока отошли на второй план на достаточно позитивной ноте. Переговоры будут продолжаться в начале 2019 года, следующая встреча намечена на 19 января в соответствии с достигнутыми договоренностями еще на саммите G20.

Зато правительство США так и не согласовало бюджет на следующий год, что привело к частичной приостановке его работы. Камнем преткновения стало финансирование стены на границе с Мексикой, одного из предвыборных обещаний Трампа, против которого выступают демократы. Это не первый «шатдаун» в США, который, как правило, не особенно важен для рынков, хотя политическая нестабильность и может вызывать некоторую тревогу.

Тем не менее рынки нашли себе серьезный повод для беспокойства: расхождение со взглядами ФРС на состояние экономики и траекторию ставок.

Последнее в этом году заседание ФРС 18–19 декабря разочаровало рынки и спровоцировало коррекцию в акциях и ралли в казначейских облигациях. Ставки, как и ожидалось, были подняты до 2,5%, однако риторика регулятора оказалась недостаточно мягкой, предполагающей еще два-три повышения, хотя ожидания рынка сейчас скорее предполагают всего одно повышение.

Вновь прозвучала острая критика от Трампа по итогам заседания вплоть до возможной смены главы ФРС, однако это маловероятно, поскольку может принести хаос на мировые рынки. Инвесторы крайне негативно реагируют на вмешательство властей в политику регуляторов. Кроме того, главы государств исторически никогда не поддерживали повышение ставок, поэтому по большому счету эти заявления можно проигнорировать.

Рынок испугался того, что если ФРС недооценивает проблемы в экономике, то будет излишне жесткой, что ускорит приближение рецессии. Это негативно для акций. Но это же означает, что и переход к стимулирующей политике также будет раньше. Именно поэтому было снижение доходностей длинных казначейских облигаций.

Европейские рынки негативно отреагировали на заявления ФРС. Даже позитивные новости из Италии не перевесили этот негатив. Хотя правительству Италии удалось достичь соглашения с Еврокомиссией относительно дефицита бюджета на 2019 год, компромиссный вариант предполагает показатель на уровне 2,04% ВВП против 2,4% ВВП, обсуждаемых ранее. Снижение дефицита будет осуществляться за счет отсрочки реализации программы пересмотра пенсионной реформы и введения минимального дохода.

Ситуация вокруг Brexit остается неопределенной. Много сообщений о подготовке к жесткому сценарию, однако переговоры все еще продолжаются.

Российский рынок на прошлой неделе также снижался. Негативным фактором стало стремительное снижение цен на нефть, которые достигли уровней, где этот фактор уже нельзя игнорировать.

Позитивной новостью стало намерение минфина США снять санкции с Русала. Это говорит о том, что санкционное давление не должно резко усиливаться. Будут учитываться последствия новых мер с точки зрения ущерба для резидентов США. Исходя из этой логики, снижается вероятность введения ограничений на российские ценные бумаги. О нецелесообразности подобных мер неоднократно говорил глава минфина США.

Рынок облигаций

Основным событием для рынков еврооблигаций на прошлой неделе стало заседание комитета по открытым рынкам ФРС США, в ходе которого регулятор, как и ожидалось, поднял ставку на 25 б.п. При этом сопутствующий тон комментария оказался более жестким, чем предполагал рынок, что привело к усилению снижения индекса S&P и отрицательно сказалось на оценке всех рисковых активов к концу недели.

Дополнительное давление на рынок оказала неопределенность, связанная с традиционным для конца года обсуждением параметров бюджета. Мы по-прежнему ожидаем, что ФРС будет придерживаться умеренно жесткой монетарной политики для предотвращения перегрева экономики, в том числе регулятор, скорее всего, поднимет ставку выше нейтрального уровня – по нашим ожиданиям, еще два раза в следующем году.

На региональном уровне доходность турецких облигаций существенно снизилась на прошлой неделе на фоне улучшения взаимоотношений между Турцией и США, а также сообщений о выводе американских войск с территории Сирии. В Мексике держатели облигаций MEXCAT одобрили предложенную правительством оферту, что должно положительно сказаться на оценке всех мексиканских облигаций.

Наиболее важной новостью для российского рынка стало сообщение OFAC о готовности в течение 30 дней снять санкции с Русала и En+, что позволяет рассчитывать на снижение санкционного давления на российские компании, в том числе понижает вероятность введения жестких ограничений против российских банков.

На прошлой неделе рынок показал скорее боковую динамику. Несмотря на снижение цен на нефть и ослабление рубля, доходности на рынке рублевого долга заметно не изменились. Причина заключается в и без того депрессивных уровнях цен, по которым торгуется рублевый долг. Они отражают опасения введения санкций, и поэтому такие события, как повышение ставки Банком России и снижение нефти, не оказали заметного негативного влияния.

Аукцион ОФЗ на прошлой неделе прошел слабо. Выпуск 26223 был размещен полностью, 26214 был размещен на 1,1 из 10 млрд рублей, а инфляционный линкер 52002 – на 2,32 из 5 млрд рублей.

Но вот что интересно: по данным ЦБ, доля нерезидентов на аукционах ОФЗ в октябре-ноябре достигала 50–70%. То есть на текущих ценовых уровнях они вновь стали основными покупателями российского суверенного долга.

Инфляция, по последним недельным цифрам, составляет 4%, что укладывается в ожидания ЦБР (3,8–4,2%) на 2018 год. Хотя есть серьезный риск, что она окажется в районе верхней границы, это бы объяснило повышение ставки ЦБ РФ на последнем заседании.

Эта неделя последняя в этом году – ликвидность будет затухать с каждым днем. В первую рабочую неделю года ликвидность также будет низкая, более или менее адекватные котировки появятся не раньше второй половины января. Это одна из причин, почему возобновление интервенций ЦБ РФ в рамках бюджетного правила назначено на 15 января.

Рынок сырьевых товаров

На рынке нефти случился обвал, Brent рухнула на 11% – до 53 долл., что соответствует сентябрю 2017 года. Факторы все те же: рост добычи в США, понижение прогнозов потребления на 2019 год из-за замедления темпов роста мировой экономики, подстегнутое падением фондовых индексов в США, а также тот факт, что пока договоренность ОПЕК+ о сокращении добычи еще толком не начала выполняться и не могла всерьез сказаться на физическом объеме предложения.

У снижения цен есть один долгосрочный плюс: увеличение рисков для сланцевых производителей. Рост волатильности и снижение нефтяных цен заставляют добывающие компании сокращать бюджеты на разведку и бурение. Это должно послужить долгосрочным сдерживающим фактором роста предложения. Но пока число активных буровых установок все еще растет, за прошлую неделю еще на 10 единиц, так что всерьез на этот фактор рассчитывать не приходится.

На коротком горизонте цены на нефть, с высокой вероятностью, продолжат снижение. Но пока ОПЕК+ все еще имеет широкие возможности для регулирования предложения, мы бы не ставили на сохранение нисходящего тренда в течение следующего года.

Промышленные металлы, как и цены на нефть, заканчивают год на мирной ноте. Несмотря на образовавшийся дефицит большинства металлов промышленной группы, цены продолжили снижение. Новость о снятии санкций с крупнейшего производителя алюминия Русала позитивно повлияла на акции самой компании, которые взлетели на 15% в моменте. Но для цен алюминия это может стать очередным фактором давления, так как компании необходимо избавляться от накопленных объемов металла.

На следующий год мы продолжаем смотреть позитивно на никель, так как ожидаем экспоненциального роста спроса на этот металл со стороны производителей электрокаров в долгосрочной перспективе.

Драгоценные металлы одни из немногих на товарном рынке смогли реабилитироваться к концу года. Инвесторы стали скупать золото на тревожном заявлении главы ФРС о замедлении темпов роста экономики США, котировки за неделю выросли на 1,2%. Также за этот год инвесторы распробовали на вкус для себя инвестиции в палладий, который с августа 2018 года вырос более чем на 40%, даже на некоторое время становясь дороже золота. Также этот металл имеет под собой хорошую фундаментальную почву из-за дефицита при высоком спросе. Чтобы полностью удовлетворить мировой спрос на этот металл, производство должно вырасти на 9%, что затруднено ограниченностью металла в природе и совершенством технологий.

По мере снижения цен на нефть чувствительность к ним рубля увеличивается. Если снижение цен на нефть с 85 до 60 долл. за баррель было фактически проигнорировано рублем, то по мере приближения к 55 долл. за баррель связь начала усиливаться. Мы не исключаем, что в случае низких цен на нефть в начале следующего года ЦБ РФ может и приостановить возобновление интервенций.

Впрочем, долгосрочная связь рубля и нефти в условиях бюджетного правила по-прежнему отсутствует, так как оно эффективно формирует те же условия для экономики и бюджета, как будто цены на нефть сейчас составляют 40 долл. за баррель.