Кирилл Тремасов: Страхи несколько преувеличены

Новый кризис на развивающихся рынках?

Прошедшая неделя оказалась весьма драматичной для emerging markets. Эпицентром потрясений стали валютные рынки, точнее, аргентинский песо https://t.me/russianmacro/1820 и турецкая лира https://t.me/russianmacro/1821. И если аргентинский ЦБ полностью капитулировал, подняв ставку до 40%, то на Турцию атаки могут ещё продолжаться, пока ЦБ не поднимет ставку. Опасения сохраняются и в отношении азиатских валют (Индия, Индонезия, Филиппины), которые сталкиваются с ухудшением счёта текущих операций из-за растущих цен на нефть, в то время как рост ставок в США усиливает отток капитала. Здесь Центробанки также пока не повышали ставки, проводя лишь интервенции для сдерживания давления на валюты, но многие инвесторы считают, что без повышения ставок остановить атаки валютных спекулянтов будет сложно.

Вновь к верхней границе фиксированного диапазона с долларом США вернулся гонконгский доллар (7.75-7.85). Многие участники рынка считают (я разделяю эту точку зрения), что если ЦБ Гонконга отступит (в апреле он проводил интервенции), то это вызовет волну девальваций на многих восточноазиатских валютных рынках.

Нестабильность на валютных рынках усилила давление на сегмент евробондов развивающихся стран https://t.me/russianmacro/1824, которому не помогла относительная стабилизации US Treasuries. Находимся ли мы на пороге кризиса EM? Продолжится ли падение валют и евробондов?

Моё мнение – в настоящий момент страхи несколько преувеличены.

• Ставки в США и сворачивание баланса ФРС. Это главный фактор, приведший к нестабильности мировых финансовых рынков, наблюдаемой с февраля нынешнего года. Но здесь, за последние три месяца ничего принципиально не изменилось. Инвесторы по-прежнему закладывают повышение ставок в июне и сентябре. Вероятность повышения ставок в декабре – менее 50%. Динамика американской экономики не даёт оснований говорить о перегреве, что подтверждает и последняя статистика https://t.me/russianmacro/1809. Кстати, переваривание этой, довольно слабой статистики может уже в ближайшие дни привести к снижению давление на EM и некоторому восстановлению рынков.

• Торговые войны. Вот здесь опасения явно оказались преувеличены. Последние месяцы наглядно показали, что США занимаются не банальным протекционизмом, как могло показаться сначала, а, скорее, поиском взаимовыгодных решение в области международной торговли. Когда дым рассеется, может выясниться, что мир стал свободней и эффективней в терминах мировой торговли. Конечно, будут выигравшие и проигравшие, но глобальный эффект может оказаться положительным. Пока же мы видим, что все агрессивные заявления Трампа и уже введённые незначительные ограничения направлены, скорее, на усиление переговорных позиций США, в то время как сами торговые переговоры идут достаточно конструктивно и не несут пока разрушительных последствий для мировой экономики. Об этом же на днях говорил Баффет: http://money.cnn.com/…/warren-buffett-china-berk…/index.html. Его главная идея – у крупных стран могут возникать противоречия, но «слишком очевидно, что выгода от свободной торговли огромна».

• Мировая экономика. Несмотря на уже трёхмесячный период нестабильности на финансовых рынках, все прогнозы по мировой экономике остаются в силе. Глобальный рост носит достаточно устойчивый характер и ожидается на уровне около 4% в этом и следующем годах. Не видно пока и каких-то отдельных историй по странам и регионам, где наблюдалось бы резкое ухудшение экономической конъюнктуры (хотя с Аргентиной, конечно, при такой ставке в очередной раз может случиться беда). Напротив, особенность нынешней волны экономического роста в том, что он носит широкий характер, захватывая практически весь мир. Это одна из хороших характеристик здорового роста.

• Нефть - ждём решения Трампа по Ирану. А вот это главная интрига ближайших дней! Ядерная сделка с Ираном – очень важный фактор стабильности мирового рынка нефти. Сейчас, когда ОПЕК+ практически достигла целей по снижению запасов, а высокий спрос и продолжающийся коллапс нефтяной отрасли в Венесуэле усиливают опасения возникновения дисбалансов на рынке нефти, ещё и новый фактор в виде возможных перебоев с поставками из Ирана может привести к паническому росту нефтяных котировок. Мы уже видим, насколько это опасно для торговых балансов отдельных развивающихся стран, и с точки зрения инфляционных ожиданий и роста доходности UST в самих США. Я не думаю, что Трамп, отличающийся очень прагматичным, я бы сказал, бизнес-подходом, в решении мировых проблем, пойдёт на дестабилизацию мирового рынка нефти. Но в то же время, раз он поднял тему, то, скорее всего, какие-то шаги будут сделаны. В течение недели станет понятно, что это будут за шаги. Это, безусловно, серьёзный фактор риска для EM.

Приведённые выше соображения приводят меня к мысли, что масштабного финансового кризиса на развивающихся рынках не будет. Если это и произойдёт, то не сейчас. Ближайшие перспективы рынков во многом будут определяться развитием истории вокруг ядерной сделки с Ираном, и эта неопределённость сильно затрудняет краткосрочный прогноз. Но стратегически, момент для покупок EM близок. Ничего страшного с ними в этом году не произойдёт. Поэтому произошедшей коррекцией стоит воспользоваться.

Ну и в заключении, несколько слов о России. Наша валюта и евробонды последнюю неделю падали вместе со всеми. Нахождение рубля и евробондов в общей компании рассмотренных выше развивающихся стран выглядит странно, учитывая принципиально различающиеся макропараметры наших экономик. В терминах макроэкономической стабильности мы одна из самых образцовых сейчас стран EM, имеющая двойной профицит (бюджетный и счета текущих операций), низкую инфляцию и высокий уровень резервов, которые продолжаем наращивать. Если к этому добавить ещё и одни из самых высоких реальных процентных ставок среди стран EM, то нахождение рубля в списке аутсайдеров становится совсем нелогичным. Вряд ли наши активы вели бы себя подобным образом, если не введённые в апреле санкции. Последствия этого и для экономики, и для отдельных компаний пока не очевидны. Однако наблюдаемое развитие истории даёт надежду на смягчение ситуации.

На мой взгляд, в любом сценарии потенциал ослабления рубля существенно ограничен нашими макропараметрами, и как только волна давления на EM спадёт, доллар/рубль быстро вернётся в район 60, а может быть уйдёт и чуть ниже. В силу сезонности счета текущих операций более серьёзное укрепление рубля вряд ли возможно ранее 1-го квартала следующего года. Восстановления рынка я ожидаю и в сегменте российских евробондов. Пока многие инвесторы всё ещё переживают тему санкций, здесь, по-прежнему, очень привлекательными остаются многие корпоративные истории.