Михаил Ханов: Почему «просели» квантовые фонды?

Рынок неэффективен, когда на нем играет один крупный игрок.

«Не всё коту творОг, бывает и мордой об порог» (русская народная финансовая мудрость)

Раньше мне казалось, что принцип «всё и сразу, и прямо сейчас» в вопросах инвестиций исповедуют только наши соотечественники. Но нет, даже уважаемая FT, анализируя результаты с начала года, оперирует выражениями «теряет глянец» и «дали сбой» в отношении стратегий «квантовых фондов», об эффективности работы которых во время очередной просадки можно говорить только после 12 месяцев и более с момента начала «сбоя».

Если кратко, речь идет о точке зрения, которая существует и справедлива для многих типов квантовых стратегий (отличающихся по инвестиционным горизонтам, классам используемых активов, типам реакции на рыночные события и т.д.) Подробно остановлюсь на выводах: почему, по мнению автора статьи, «квантовые фонды» терпят просадку в первом полугодии 2018.

1. Сработал тот самый риск, за который «платится премия». В качестве примера – повышенная волатильность в «недооцененных» активах, с которыми «любят работать многие квантовые стратегии».

Речь идет о том, что аналитики статистически вычисляют активы, «недооцененные» относительно других активов одного класса. И ставят на то, что рано или поздно эта «несправедливость» будет нивелирована. Замечу, что один из главных принципов именно количественных инвестиций – работа только на высоколиквидных рынках с соответствующими инструментами. При том, что таких инструментов должно быть настолько много, насколько позволяют счетные мощности компании и штат квантов.

Я же считаю, что реализовался другой «риск» - рынок «неэффективен», когда на нем играет один крупный игрок. Последние три месяца (с середины апреля) это – ФРС США. Отсюда и перекосы, когда при рекордном росте доходности трежериз мы не видим падений рынка акций, лишь судорожные метания в рамках одного дня после заявлений ключевых ньюсмейкеров. Но эта «неэффективность» не может длиться вечно, рынок снова придет в фазу, когда десятки миллионов покупателей торгуют с десятками миллионами продавцов и таким образом устанавливают цену на активы. Именно на таком рынке количественные стратегии показывают результат, который привлекает все больше и больше инвесторов.

2. Вторая причина «сбоя» – перенасыщение рынка различными стратегиями количественных инвестиций и квантовых фондов, слишком много их стало последнее время. Автор даже приводит пример «переполненного пляжа, когда невозможно подойти к воде».

Если речь идет о среднесрочных (несколько недель) и долгосрочных (несколько месяцев) позициях внутри портфелей, то эта причина действительно актуальна – сложно найти что-то новое в финансовых инструментах, на таких периодах тайминг входа и выхода перестает играть роль, критическим становится только выбор самих активов.

Однако, все меняется, если перейти к стратегиям с коротким периодом удержания позиций (несколько дней). Каждая квантовая стратегия имеет свой расчетный лимит (количество денег под управлением), когда она сама себя начинает «видеть в биржевом стакане». В среднем, лимиты эти – 5-10 млрд долларов. При этом, вероятность того, что такого рода квантовые фонды работают по одинаковым моделям близка к нулю. Как правило, модели и алгоритмы держатся в строжайшем секрете, трудовые договора у квантов в ведущих фондах – толщиной с руку. Попытаюсь объяснить совсем просто. Допустим, одна компания умеет зарабатывать на картинках, где на хвостике буквы «Q» висит буква «S». Или на «Ш» сверху положили боком «J». И таких моделей несколько сотен или даже тысяч. А у другого фонда – другие комбинации, я даже представить себе не могу, какие, например, сплетенные иероглифы или рисунки. Или тоже буквы, но из других языков. То есть, насыщение может произойти только у каждого квантового фонда в отдельности. И произойдет это точно не в ближайшие 3-5 лет, даже при постоянно растущем интересе к этому сегменту рынка со стороны инвесторов.

3. Третья причина, «наиболее тревожная», по мнению автора статьи, это проблема в «самом дизайне квантовых стратегий». А именно, формирование поведения рынков (и, как следствие, стратегий) шло «в тренде падения ставок, начиная с 80-х годов». А сейчас «мы снова наблюдаем тренд на повышение процентных» ставок.

Могу лишь повторить аргументы, изложенные в первом пункте. Причина – не в росте или падении ставок, потому что «тренд роста ставки» идет уже полтора года, что не мешало количественным стратегиям отлично зарабатывать и весь 2017 и в начале 2018 года. Речь идет об аномальном сочетании поведения базовых классов активов во втором квартале 2018 из-за действий ФРС.

Отмечу, что, в итоге автор приводит мой любимый довод – «в конце концов, ни одна стратегия в мире, даже квантовая, не может зарабатывать постоянно». Двумя руками «ЗА!» - не существует ни вечного двигателя, ни постоянно зарабатывающих алгоритмов. Из эффективной стратегии количественного инвестирования каждый месяц удаляются алгоритмы, которые перестали показывать результат согласно матожиданию и добавляются новые, после соответствующей разработки и тестирования. Добавлю лишь, что еще один правильный путь к согласию в финансах и инвестициях – договориться о единой системе координат в определениях. В данном примере – определить базовые понятия «квантовые фонды» и «количественные инвестиции».

В общем, ждем август и сентябрь, традиционные месяцы сильных движений на рынках, когда уже можно будет судить о предварительных итогах года 2018-го.

https://www.ft.com/content/f23fd0c4-8ab4-11e8-bf9e-8771d5404543