Разочарование сезона: каковы перспективы акций «Газпрома»?

Почему российский газовый монополист отказался от выплаты дивидендов в июне, и что дальше ожидать акционерам и другим участникам фондового рынка от «Газпрома»?

Прибыль есть, а дивидендов нет

В последний день июня акции «Газпрома» – главный в течении последних полутора месяцев драйвер ожиданий и надежд российских инвесторов – сильно потрясли отечественный рынок. Причиной послужило решение годового собрания акционеров не выплачивать дивиденды, хотя еще в апреле совет директоров газового гиганта на фоне рекордной прибыли за прошедший год рекомендовал выплатить 52,53 руб. на акцию.

«Газпром» – крупнейшее акционерное общество России под контролем государства, а его акции, по данным «Мосбиржи», по итогам мая занимали более трети в портфелях частных инвесторов. Поэтому разочарование инвесторов в самой популярной бумаге российского рынка неудивительно. В результате разрушения дивидендной привлекательности мы увидели стоп-торги, дискретный аукцион и падение стоимости акций с 310 до 200 рублей или на -35% в течении одного дня. Больше всего пострадали те, кто торговал «Газпромом» с плечами.

Можно ли было ожидать такого подвоха? Ведь с 1998 года даже в самые трудные времена выбор платить или не платить дивиденды у «Газпрома» не стоял, был лишь вопрос – сколько. В неудачные годы компания просто снижала размер выплат. Почему же в этот раз, когда прибыль за прошлый год рекордная, а цены на газ в Европе – высокие, пришлось пойти на столь непопулярный шаг?

На наш взгляд, причины отказа от выплаты дивидендов есть, и они довольно веские. Ясно, что дивиденды были отменены не из-за финансового положения компании – компания могла их выплатить без угрозы для финансовой стабильности, даже с учетом повышенного НДПИ.

Главный акционер диктует свои условия

Напомним, 21 июня Минфин предложил повысить НДПИ для «Газпрома» на сентябрь-ноябрь до 416 млрд рублей. Однако 30 июня Госдума пояснила, что поскольку налоговым периодом для НДПИ является календарный месяц, то итоговая сумма изъятия НДПИ за три осенних месяца составит 1,25 трлн руб. – то есть практически столько же, сколько компания планировала распределить между акционерами в виде дивидендов.

Учитывая, что государство контролирует более 50% акций «Газпрома», отмена дивидендов подразумевает мягкую национализацию и дает понять, что власти нацелены максимально использовать все возможности для обеспечения финансирования бюджета, пусть и в ущерб интересам миноритарных акционеров. По крайней мере, пока есть сверхприбыль.

Тем более, что имеются определенные сомнения о том, что период сверхприбыли продлится долго. Стоимость газа в Европе по данным лондонской биржи ICE превысила отметку в $1950 за 1000 кубометров. По мере роста цены на газ в Европе становятся неустойчивыми и волатильными, а ухудшающаяся ситуация заставляет европейцев еще больше экономить, что может привести к дальнейшему падению экспорта. За первые пять месяцев 2022 года экспорт газа «Газпромом» в дальнее зарубежье упал на треть. В июне падение экспорта в Европу продолжилось как из-за самоограничений стран региона, так и из-за технических сложностей с поставками через «Северный поток-1», что даже при высоких ценах на газ отрицательно сказывается на доходах газодобытчика.

Кроме того, есть мнение, что причиной невыплат дивидендов может быть большая доля нерезидентов, то есть государство не хочет платить деньги недружественным странам. На рынке появилась новая идея: «Газпром» заплатит дивиденды осенью или в следующем году, когда решится вопрос с нерезидентами, доля которых в структуре акционеров может достигать 25%. Однако, на наш взгляд, такая позиция малосостоятельна, так как вероятность того, что вся сверхприбыль компании будет уходить на налоги и инвестпрограмму, более реалистична.

Переориентация на азиатские рынки

Сейчас перед газовой компанией стоит стратегическая задача реализации новой инвестпрограммы по переориентации на новые рынки Азии. Поставки российского трубопроводного газа по газопроводу «Сила Сибири» в Китай в первом полугодии 2022 года выросли на 63,4%, однако одна труба не способна в полной мере скомпенсировать выпадающие европейские объемы.

По словам главы «Газпрома» Алексея Миллера, восточная газовая программа будет ускорена и продолжит нарастать. Также начались подвижки в строительстве нового трубопровода через Монголию в Китай, однако это небыстрый и довольно затратный проект, рассчитанный на запуск в лучшем случае в 2027 году. В качестве альтернативы трубопроводам «Газпром» также вкладывается в строительство СПГ-заводов и терминалов. Ранее сообщалось, что компания увеличит инвестиции и по программе внутренней газификации.

Какой стратегии придерживаться инвесторам?

У инвесторов возникает вопрос – что же делать с акциями «Газпрома», когда нет понимания, как они могут монетизировать выгоду от высоких цен на газовом рынке? Отказ от дивидендов и решение о начислении налогов нельзя назвать системными – на наш взгляд, это разовый фактор. Да, шансы на получение дивидендов испарились, но конкурентные преимущества «Газпрома» все еще сохраняются, а именно:

• 16% мировых запасов газа, которых хватит на 70 лет добычи;
• самая низкая себестоимость добычи газа в мире;
• полный отказ Европы от российского газа в течение ближайших лет не представляется возможным;
• падение объемов в Европу компенсируется высокими ценами на газ;
• замена Европой трубопроводного газа на СПГ будет означать нехватку сжиженного газа на рынках Азии, что подстегнет цены, а «Газпром» уже начал разворот на Восток;
• западные страны вынуждены обходить санкции, например, правительство Канады приняло решение вернуть в Россию турбины для газопровода «Северный поток-1»;
• отказ «Газпрома» от строительства трубопроводов в Индию и Японию в пользу увеличения мощностей для производства СПГ является логичным шагом.

Таким образом, отказ от выплаты дивидендов не стоит рассматривать как отказ от акций – это вполне распространённая мировая практика, а реакция рынка является эмоциональной, учитывая, что падение цены превысило размер обещанных дивидендов. Компания продолжает работать и генерировать прибыль, которая будет направлена на развитие инфраструктуры - в долгосрочном плане это является положительным фактором. Если «Газпром» сумеет перестроиться, занять чужие ниши и стать новой компанией роста, его акции могут оказаться прибыльнее.

В то же время, при инвестировании в бумаги «Газпрома» необходимо учитывать определенные риски:

• газ превращается в геополитический ресурс, что обуславливает поведение «Газпрома», а государственные меры в условиях мобилизации российской экономики могут приобретать все менее рыночный характер;
• растет конкуренция на трубопроводном рынке (TANAP и туркменский газ) и СПГ (американский СПГ, Новатэк);
• неустойчивый уровень цен на газ в Европе, а цены в Азии в три раза ниже европейских, что негативно повлияет на маржу;
• риски корпоративного управления для миноритариев на российском фондовом рынке возросли кратно;
• усиливаются риски глобальной рецессии в мировой экономике в целом.

Текущие неопределенности предполагают широкий разброс справедливых оценок, и акции компании еще должны найти свою новую ценовую нишу в условиях отказа от дивидендов и снижения экспорта в Европу. Однако, на наш взгляд, акции экспортоориентированных компаний, и «Газпрома» в частности, по-прежнему актуальны, а снижение капитализации компании с точки зрения долгосрочных инвестиций является возможностью для поиска привлекательной точки входа для покупок.