Российские облигации: от большого к малому

Рецессия – союзник ЦБ?

На макроэкономической панели настроения были далекими от оптимизма.

Главный экономист ПФ «Капитал» Евгений Надоршин призвал не надеяться на целительную силу госзаказа в оборонке. Мирных тракторов или бульдозеров нужно на два порядка больше, чем боевых машин пехоты или танков.

«У нас сейчас второй и самый тяжелый кризис XXI века. Его не надо сравнивать с 90-ми годами. При этом доллар за 60 руб. бьет по экспортерам», – сказал он.

Поэтому его прогноз на следующий год: доллар будет к его концу по 80-110 руб., безработица с 4-4,5% подскочит до 5,5–8%. Нефть будет на мировых рынках стоить $50-55 за баррель.

При этом рецессия естественным путем снизит спрос, а значит, будет ограничивать цены. Таким образом, у ЦБ будет своеобразный союзник в великой битве с инфляцией

Макрокономика приведет к еще одному парадоксу. Минфин платить по долгам по высоким ставкам не захочет. Это создает спекулятивную возможность заработать для покупателей облигаций.

И. о. начальника департамента анализа рыночной конъюнктуры Газпромбанка Гульнара Хайдаршина так же говорила об обуздании инфляции через падение потребления. Правда, обращаясь к году уходящему.

Управляющий директор по макроэкономическому анализу и прогнозированию «Эксперт РА» Антон Табах заметил, что в последние месяцы роль ключевой ставки ЦБ в экономике упала. Рынок ОФЗ отвязался от этого индикатора.

«Причины текущего кризиса необычны, потому что он нефинансовый по своей природе. И идет он по всему миру. Будет весело и страшно», – подвел он черту.

Локальные или глобальные

Замещающие облигации стали самой модной темой РОКа. О них много говорил в первый день, а на второй провели специальную панель: «Еврооблигации – новый вид локальных облигаций?».

«В обиход уже вошло выражение «российский квази-эмитент евробондов». На текущий момент существует уже 19 выпусков замещающих облигаций от 6 эмитентов, готовятся еще несколько. В планах – возможность размещать бессрочные замещающие облигации на замену вечным бондам», ­– констатировала начальник управления эмиссионных ценных бумаг Банка России Ирина Осиюк.

Представитель мегарегулятора сообщила, что вариант автозамены еврооблигаций на замещающие по образцу депозитарных расписок обсуждается. Но она, как юрист, его не одобряет. Соблазн так сделать есть. Но это было бы обязательством заключить договор. Это бьет по концепции российского гражданского права, где не допускается подобное давление. Даже в нынешних условиях. Облигация – это договор займа. И принудительный обмен – крайне сильное вмешательство государства в отношения между инвестором, эмитентом и организаторами выпуска.

Заместитель начальника департамента компании «Газпром» Игнат Диркс поделился практическим опытом. Газовый концерн провел уже 7 обменов облигаций, 8-е замещение сейчас в работе. Условия замещения принимают 91,5-95% держателей облигаций.

И кто не пошел на обмен? Эксперт считает, что таких четыре группы: 1. Те, чьи действия ограничены законами. 2. Физлица, до которых не дозвонились их брокеры. 3. Физлица, которые упорно верят в старую схему. 4. Те, кто согласился, но физически не поставил бонды для обмена (переводил ценные бумаги по экзотическим цепочкам, а они не сработали).

В тех же еврооблигациях «Газпрома» доля российских собственников была 30-40%, а по некоторым выпускам до 50%. Физлиц – около 10%. А гражданин может некстати куда-нибудь уехать, может, увы, умереть, а наследство еще не оформлено.

В общем, проблемы есть, но работать над их системным решением можно.

Большие силы малых денег

Панель «Жизнь эмитента вне первого эшелона» прежде была посвящена высокодоходным облигациям. Но сейчас этот сектор рынка подавлен. Причина чисто рыночная – когда крупный заемщик с репутацией надежного берет в долг под 7-8% годовых, то переплатить вдвое малая компания может. А когда ставки в первом эшелоне за 10%, а инвестор требует премию, то лучше вовсе отказаться от выпуска.

Поэтому упор был сделан на бумагах второго и третьего эшелона. Заместитель генерального директора – директор по рейтинговой деятельности «Эксперт РА» Александр Сараев предупредил, что в 2023 году агентство ждет около 20 дефолтов у эмитентов с надежностью класса «В» и ниже. Может быть, будут случаи и у эмитентов с рейтингом «ВВ».

Заместитель председателя правления – руководитель CIB Совкомбанка Михаил Автухов напомнил, что дефолты – это неотъемлемая часть рынка.

«Облигации малых компаний – это Дикий Запад мира инвестиций», – вывел он формулу. А дальше все по классике: высокая доходность – высокий риск.

По объему этот сектор всего 275 миллиардов рублей против общего объема рынка корпоративных облигаций страны в 17 триллионов рублей. Это, вроде бы, совсем немного. Но в рискованные облигации любят играть физлица. И при крахе эмитента начинаются упреки в обмане.

Но есть и положительные примеры.

Генеральный директор ФПК «Гарант-Инвест» Алексей Панфилов на своем примере показал, что и сейчас можно развиваться.

«Я представляю девелопера торговой недвижимости. Есть лыжи, но разные – беговые, горные, водные. Так вот мы по аналогии с биатлоном – совмещаем потребительский рынок и недвижимость», – пояснил он.

ФПК инвестирует в строительство торговых центров районного и муниципального уровня значения. Бизнес-модель предполагает получения дохода по двум статьям: фиксированная аренда плюс процент с выручки. Рентабельность операционной деятельности ТЦ 75% по выручке.

Инфляция ускорилась. Но потребительский сектор выигрывает, так как номинальная выручка растет. Москва строится – опять плюс, жильцы идут за покупками.

Да, какие-то арендаторы не выдерживают. Но потеря 0,9% арендаторов (кейс «Гарант-Инвеста») – не трагедия, они легко замещаются новыми торговцами.

Банкротствами торговых центров пугают, но в России их нет, вот в США есть. Устойчивость проектов позволяет заработать высокую репутацию в глазах инвесторов. И выпускать бумаги на приемлемых условиях.

Петербург.