Александр Абрамов: Гарантии для инвесторов

Ждём значительных изменений.

После слов Президента о необходимости гарантий для долгосрочных вложений частных инвесторов на фондовом рынке, уверен, теперь произойдут значительные изменения. Позволю себе несколько субъективных размышлений на эту тему.

1. Судя по реакции представителей финансового бизнеса в соцсетях 30 ноября, тема гарантий на самом верху поднята не по инициативе снизу, а сверху, вероятно, Минфином и Банком России. Значит, это как-то связано со Стратегией-2030 и ОНРФР-24. Теоретически речь может идти о трех типах гарантий: сохранности взносов в системе пенсионных резервов в НПФ; сохранности взносов в ИИС-3 и страховании от случаев недобросовестного поведения брокеров (а, может, и управляющих компаний). Каждая их подобных программ гарантий несет не только выгоды, но и вполне конкретные неудобства для частных инвесторов. Попробую оценить, чего больше.

2. Гарантии сохранности взносов в НПФ. По моему мнению, подобная государственная страховка несет больше вреда, чем пользы для участников пенсионных сбережений. Как я понимаю, Минфин ищет возможность поскорее избавиться от груза обязательных пенсионных накоплений (ОПН), инициируя их перевод гражданами на добровольные пенсионные планы в тех же НПФ. Но ведь для взносов в накопительную пенсию уже давно существовала система гарантий! О ее последствиях можно судить на основании данных недавно опубликованного обзора OECD - Pension in Focus, 2021. Вот, что там видно. За период 2010-2020 гг. портфели ОПН в России показали одну из ХУДШИХ реальных (за минусом инфляции) доходностей в мире: +0,2% годовых. При такой доходности копить на пенсии в фондах бесполезно, эта система проигрывает страховой государственной пенсии. Статистика OECD в отчете объясняет и причины столь плачевных результатов. Портфель ОПС в НПФ очень сильно отличается от портфелей большинства аналогичных фондов в мире тем, что в нем: доминируют вложения в облигации (свыше 80%), очень мало акций, нет ни вложений в иностранные активы, ни в собственные паевые фонды. Думаю, что в этой катастрофе НПФ во многом виновата система гарантирования взносов. Благодаря ей фонды пришли к столь провальной структуре портфеля, когда требования по составу и структуре портфеля, стресс-тесты, специфическое понимание Банком России фидуциарной ответственности НПФ (право банка контролировать каждую сделку), заставляли фонды приобретать исключительно безрисковые активы, включая ОФЗ. Теперь, если не ошибаюсь, финансовые регуляторы собираются использовать ту же систему гарантий для пенсионных резервов в НПФ. С учетом опыта в ОПН результат нетрудно предугадать.

3. Гарантии в ИИС-3. Не знаю, как реально будет выглядеть такой продукт, многое зависит от последующих деталей, например, состава и структуры разрешенных к инвестированию активов. У меня нет полной уверенности в востребованности данного продукта. Как будет выглядеть здесь система гарантий, могу лишь предполагать. Если по типу НПФ с гарантиями сохранности взносов – эффект будет, вероятно, отрицательным (см. рассуждения в п.2). Если гарантия будет предоставляться в виде государственной страховки на случай недобросовестных действий администраторов ИИС-3 – смотри рассуждения в пункте 4.

4. Итак, гарантии клиентам брокеров. Бессмысленно страховать клиентские активы от снижения их рыночной стоимости – над нами смеялся бы весь мир. Можно страховать взносы, но это будет иметь два негативных для всех последствия – снижение доходности индивидуальных портфелей (эффект гарантирования взносов в ОПН НПФ) и ликвидация брокеров в привычном для нас понимании при перенесении на них всех прелестей поведенческого надзора в виде контроля Банка России за каждой сделкой (я бы назвал это термином «поцелуй дементора» из Гарри Поттера).

Скорее всего, гарантировать здесь можно только потери клиентов от недобросовестных действий посредника. В целом это полезно, во всяком случае в кейсе Волочкова – QFB ее проблемы решились бы быстрее. Но здесь есть и скрытый подвох. Такая система, на мой взгляд, не вполне выгода небольшим и добросовестным частным инвесторам, которые будут вынуждены платить ежегодно около 0,5-1% от стоимости своих вложений просто за слушком агрессивную природу бизнеса российских брокеров, которую клиенты мало понимают. Данные дополнительные издержки будут покрывать страховые взносы в гарантийный фонд самих брокеров и отчасти дополнительные финансовые издержки брокеров от неизбежного в этой ситуации усиления административного бремени со стороны надзорного органа.

В России брокеры давно перестали быть простыми посредниками и превратились в квази-банки. Каждый день брокеры заимствуют основную часть клиентских активов для кредитования за счет указанных ресурсов сделок других своих клиентов, это практически то же, что делают банки с депозитами своих клиентов. Соответственно, введение гарантии от мошенничества неизбежно будет сопровождаться введением правила capital at risk для брокеров, то есть обязательного резервирования части их средств в зависимости от стоимости обязательств. Кроме того, введение гарантии средств клиентов брокеров сделает невозможным даже в перспективе избавление клиентов от так называемого «расчетного рабства». Это когда все преимущества от стандарта расчетов Т+2 на рынке получает исключительно брокер, который на мой взгляд несправедливо требует от своих клиентов расчетов по стандарту T+0, то есть предварительного резервирования активов до заключения сделки. Поэтому, повторюсь, введение гарантий для клиентов брокеров, строго говоря будет означать, прежде всего, введение чувствительной новой комиссии для их клиентов, и новую серию переложения всех проблем брокерского бизнеса на плечи частных инвесторов.

Но, наверное, позитивный результат здесь есть: удорожание брокерского бизнеса будет стимулировать вложения в паевые фонды (если, конечно, последние как-то сумеют решить проблему неприлично высоких издержек по управлению ПИФами).

Извиняюсь за столь слов обильный комментарий. Но тема важная и сложная. Хотел поделиться накопившемся.