Павел Пухов: Нефть резко подросла до доковидных значений

Банки ждут продолжения роста.

За крайне непродолжительное время, прошедшее с момента прошлой оценки статуса, нефть сорта Брент достигла доковидных 66$ за баррель. Не сказать, что это было прямо ожидаемо. Причем крупнейшие инвестиционные банки не только пересматривают ценовые прогнозы системно вверх, но и в качестве обоснования подкладывают под это дело довольно здоровый фундаментал, а не только лишь спекулятивный флоу, бегущий в нефть, как в хедж от инфляции. В основном говорится о некоем новом суперцикле коммодов, где нефть будет играть далеко не главную скрипку, но за счет наличия общих факторов, например, слабого доллара, роста не избежать и ей.

Наверное, наиболее объективно наблюдаемым параметром является устойчивый тренд снижения коммерческих запасов, несмотря на прошлогодний рост добычи Ливии и, в моменте, скачка Иранского экспорта. Причем похоже, что Ливия вышла на локальную добычную полку, фаза активного роста после длительного простоя завершена, дальше нужны инвестиции. Этот неквотируемый источник быстрого роста производства в рамках ОПЕК исчерпан.

В пользу позитивной оценки ситуации играет и динамика пандемии, где набор явно плохих сценариев, кажется, остался позади. По крайней мере темпы падения и заражений, и смертности, вкупе с массовой вакцинацией в развитых странах и явно сезонным паттерном распространения вируса внушают оптимизм. При отсутствии необходимости продления жестких ограничений и здоровом отложенном спросе на летний отдых в случае хотя бы частичного открытия границ можно увидеть хороший прирост спроса на керосин. Полного восстановления перелетов ждать, конечно, не стоит, - это наиболее отстающий сегмент из всех, но вот по бензину/дизелю при росте мировой экономики цифры быстро подтянутся к доковидным. А учитывая прогнозный рост спроса в ЮВА и Индии, прежних уровней можно достичь куда быстрее ожиданий. И уж точно быстрее реализации рисков даже сильно ускоренного энергоперехода.

В фундамент, так или иначе, можно заложить широкий дополнительный спектр факторов: от дисциплины сделки ОПЕК+ и превентивной меры саудитов по добровольному снижению добычи на 1 мбд до непонятной реакции предложения за пределами стран пакта на поступающие ценовые сигналы. Есть ощущение, что часть мелкой, трудноучитываемой добычи была потеряна, возможно, безвозвратно. Это, конечно, небольшие цифры, но на фоне лага прочих, только в теории быстрых производителей, все это становится существенным. Именно красивый концепт сланцев как swing-producer-а в настоящий момент уперся в скорость реакции и силу обратной связи. Чтобы активно добавиться по предложению, все равно нужно некое время, желание, капитал и сервисный рынок (рабочие руки). С некоторыми элементами данной цепочки есть неопределенности.

Еще одна категория игроков с несимметричной реакцией на ценовые сигналы - это мейджоры и крупные независимые производители. Глубина прошлогоднего спада в моменте придала решимости для быстрого сокращения инвестиций/производства, переноса сроков реализации отдельных проектов и дивестмента хвостовых активов. При этом инертность и все еще продолжающаяся оптимизация, вероятно, не позволят быстро среагировать на выросшие нефтяные цены. По крайней мере пропорционально точно не получится.

При быстром росте спроса данные ножницы приведут к ускоренному падению всевозможных запасов на фоне здоровой бэквардации фьючерсного рынка. Причем набор непроизводственных факторов роста цены в моменте тоже позитивен. С начала года товарные рынки демонстрируют отличную динамику, опережая многие популярные в прошлом году трейды. Относительно низкий интерес физиков может быстро изменить свой знак. На товарных рынках обычно присутствуют крупные игроки со стратегиями торговли по тренду, а инвестбанки нагоняют фонды искать защиту от инфляции и т.д.

Ломается такого рода эйфория обычно чем-то сильно негативным и крупного масштаба, чего нет ни у кого в планах и что прилетает всегда неожиданно. В арсенале системных негативщиков и просто осторожных комментаторов всегда присутствуют несколько “козырей”: первый и наиболее очевидный - это то, что сейчас цена вошла в привлекательную зону для программ долгосрочного хеджирования производителями. Правда на общем макропозитиве хеджироваться начинают и отдельные категории потребителей нефти, что частично уравновешивает встречный флоу.

Высокие нефтяные цены могут не нравиться Китаю, отсюда растут ноги у гипотез типа смены вектора его стратегии на т.н. swing consumer, когда покупая меньше нефти можно попробовать оказывать влияние на цены в негативном ключе. Если честно, верится в это мало. В очень высокой степени прошлогоднее нерыночное выбытие огромных объемов нефти за счет летне-осеннего китайского импорта в стратегические резервы поддержало цены в моменте. Причем объемы всех типов хранилищ продолжают расширяться, вряд ли мы увидим обратную динамику и в области регулирования импорта.

Присутствует и классический перманентно-сезонный элемент теоретико-игрового риска, в память о событиях годовалой давности с недоговоренностями между наиболее влиятельными представителями ОПЕК+. Хрупкий мир, разные взгляды на долгосрочную динамику рынка и т.д. Идеальным было бы договориться на ослабление квот с апреля, как раз под растущий летний спрос. Есть, конечно, вероятность быстрой сделки с Ираном с восстановлением экспорта в объеме около 2 мбд, но пока что стороны переговоров растят ставки и заняты взаимными обвинениями в нарушении прежних договоренностей. Тут все сильно зависит от тайминга и желания тех же саудитов и их сателлитов заоффсетить это дело. Со временем увидим.

Итого, ожидаемый негатив дискретен и таргетирован, а вот прогнозируемый рост спроса размазан по году, при его опережении добычных аплифтов ОПЕК+ и лагающей реакции прочих поставщиков увидеть системно цены выше текущих - легко (не является точным ценовым прогнозом и тем более инвестиционной рекомендацией).