Андрей Буш: «Высокодоходные облигации – это про развитие, а не про спасение»

Как заработать на росте перспективных малых и средних компаний? О формировании сегмента высокодоходных облигаций на российском рынке ценных бумаг порталу Finversia.ru рассказал Андрей Буш, начальник управления инвестиционно-банковских услуг инвестиционно-финансовой компании «Солид».

– Андрей, что сегодня в принципе представляют собой высокодоходные облигации в нашей стране? Насколько развит этот сегмент, каковы его объемы?

– К высокодоходным облигациям принято относить бумаги, которые имеют рейтинг ниже ВВВ или не имеют рейтинга вообще. При этом многие аналитики включают в категорию высокодоходных и эмитентов, относящихся по российским стандартам к второму-третьему эшелонам. Если так считать, то объемы рынка высокодоходных облигаций в России уже превышают сотню миллиардов рублей.

Хотел бы подчеркнуть, что мы относимся к этому сегменту очень избирательно, и выделяем только те бумаги, которые имеют значительные спреды к ОФЗ – выше на 400-500 базисных пунктов. Это очень похоже на рынок Mini-bonds (небольших облигационных займов в масштабах 5-25 млн долларов или евро) в Европе, в частности, в Италии.

Рынок высокодоходных облигаций в России только начинает зарождаться, первые выпуски с соответствующими критериями состоялись в 2016 году. В настоящий момент мы видим формирование цивилизованных форм заимствования для компаний средней и малой капитализации, которые сопоставимы с мировой практикой. Растущие малые и средние компании выходят на рынок и открывают для себя инструменты финансовых рынков как источников диверсификации фондирования. Объемы сегмента по итогам 2018 года, по нашим оценкам, составили примерно 6 млрд рублей. Но даже эта цифра дает основания говорить об определенной занимаемой доле рынка.

– Но было время, когда и крупный бизнес, испытывающий проблемы с финансированием, выпускал высокодоходные бумаги.

– Это была предыдущая стадия формирования рынка. На наш взгляд, ее не следует переносить в модель, к которой мы стремимся. Есть так называемые «падшие ангелы» – представители крупного бизнеса, которые когда-то были достаточно качественными эмитентами, имели хорошие рейтинги, но по тем или иным причинам сейчас стали показывать плохой финансовый результат. В результате их долговые обязательства начинают торговаться с доходностью, схожей с высокодоходными облигациями. Они не относятся к рынку высокодоходных облигаций. Это история спасения. Сможет компания восстановиться или нет? Очень сложно прогнозировать. Как правило, крупный бизнес, который вошел в кризис, развернуть в обратную сторону достаточно тяжело.

Рынок же высокодоходных облигаций в той форме, в которой он формируется в России, иной. Он опирается на растущие компании, которые строго отвечают требованиям закона о малом и среднем предпринимательстве. И это другая история – история развития. В мировой практике эти сегменты тоже разделяются.

– Достаточно многие эксперты относятся к высокодоходным облигациям со скепсисом, считают их, скажем так, авантюрой?

– А почему? Разве кто-то пришел, сделал фрод с целью получить деньги и уйти? Ничего подобного. Выпуски высокодоходных облигаций осуществляются работающими растущими компаниями. Малый и средний быстро растущий бизнес, который в принципе должен быть основой для развития экономики нашей страны, сейчас активно поддерживает государство. Фондирование осуществляется собственными средствами и банковскими источниками, облигации дают диверсификацию источников. При этом по сравнению с кредитами, которые на практике должны быть сильно переобеспечены и отвечать строгим стандартам, облигационные займы – гибкий инструмент, он дает компаниям дополнительные возможности. И за это они готовы платить повышенную ставку. Это нормально.

Кроме того, выпуск облигаций – это выход на открытый рынок, для которого нужно показывать хорошие финансовые результаты, становиться более открытым и прозрачным, необходимо доказать инвесторам устойчивость своей бизнес-модели, убедить их в том, что ты имеешь возможность вернуть денежные средства в будущем. Это выход на новый уровень, когда компания стремится развиваться. Получая доступ к рынку ценных бумаг, она, во-первых, начинает сама на себя смотреть иначе, а во-вторых, получает диверсифицированный источник фондирования: перестает зависеть от решений одного инвестора – кредитора. Некоторые компании специально выходят в качестве эмитентов на рынок заимствований, чтобы заработать на нем публичную историю, подготовиться к IPO.

А доходности, которые сейчас есть на рынке высокодоходных облигаций – 12% и выше – вполне подъемные для среднего бизнеса. Для сравнения, средняя ставка кредитования для МСП в прошлом году была на уровне 10,9%, ставки по коротким кредитам 14,9%. Соответственно, бизнес кредитуется примерно под те же ставки.

– Каковы размеры выпусков?

– Начинаются выпуски от 2-30 млн рублей. Самый большой был на уровне 1,5 млрд рублей. А в среднем – 200-250 млн рублей.

– Какие компании, из каких отраслей выступают эмитентами высокодоходных облигаций?

– В 2018 году ИФК «Солид», в частности, организовала выпуск облигаций 4 эмитентов. Всего в обращение вышел 21 выпуск высокодоходных облигаций. Отрасли очень разные: микрофинансы, лизинг, интернет-проекты, производственные и сельскохозяйственные компании, продукты питания, сервисные компании, гостиничный бизнес. В процентном отношении преобладают микрофинансы и лизинг. Представители этих отраслей на фоне ужесточения регуляторных требований к банкам стали испытывать серьезные сложности с банковским кредитованием. При этом, являясь участниками финансового рынка и хорошо разбираясь в его инструментах, они первыми нашли альтернативу и начали выходить на рынок публичных заимствований. Полагаю, в дальнейшем список отраслей, из которых на рынок высокодоходных облигаций будут приходить эмитенты, будет расширяться, будет расти доля производственных компаний. В частности, интересный проект представила компания «Эбис», которая занимается переработкой мусора. Санкт-петербургская сеть отелей Station осуществила дебютный выпуск коммерческих облигаций. Средние девелоперы, для кого заимствования через кредиты стало более сложным, тоже обращаются к механизму заимствования через облигации. Например, компания «Легенда» летом прошлого года выпустила облигации на 1,454 млрд рублей под 14% годовых. Эта сделка стала лучшей High Yield сделкой года по версии ИА Cbonds, а ИФК «Солид» – лучшим организатором выпуска высокодоходных облигаций 2018 года в России. Из конкретных имен можно назвать еще «Солид Лизинг», CarMoney (Кармани), Levenhuk, «Мастер-Ломбард» и другие.

– Приходят ли компании из высокотехнологичных отраслей?

– Сейчас готовится один выпуск эмитента из сферы биотехнологий. Но нужно понимать, когда мы говорим о высокодоходных облигациях, то нельзя их рассматривать в качестве инструмента для привлечения капитала на первоначальное развитие. Все, что делается под стартап, когда еще нет устойчивого бизнеса, финансируется в основном за счет акционеров и венчурных инвесторов.

По мере развития компании, когда формируется нормальный денежный поток или хотя бы его четкое понимание на будущее, тогда можно говорить о долговых обязательствах на рынке облигаций. Попытка взять деньги под Greenfield проекты, раздавая обещания «построить город-сад», ведет к тому, что обычно такие инвесторы принимают на себя риск, несоразмерный той ставке доходности, которую смогут получить. Облигационный рынок к этому никакого отношения не имеет.

– Какая самая высокая ставка доходности у прошлогодних эмитентов?

– Максимальный купон при размещении 19%. Это одна из компаний, представляющих ломбардный бизнес. Доходность среднего бизнеса отличается от доходности крупного бизнеса за счет масштаба. Она дает возможность платить такую ставку. Это нормально.

– В чем интерес и роль инвестиционной компании?

– Инвестиционная компания в роли организатора помогает субъектам среднего бизнеса выйти на рынок и привлечь денежные средства. Проводит профессиональную оценку компании, что с учетом непрозрачности на первоначальном этапе, является трудоемким процессом и сложным для частных инвесторов. В результате на фондовом рынке появляются новые инструменты инвестирования, удовлетворяющие запросу на повышенный доход при понятном риске.

– Кто покупает бумаги? Кто инвестор?

– Профессиональные трейдеры, а также физические лица, для которых это хорошая альтернатива банковским депозитам. Есть несколько институциональных инвесторов. Но их не так много. Банки, которые интересуются сегментом High Yield, можно пересчитать по пальцам одной руки.

– Как лучше формировать портфель из высокодоходных облигаций?

– Поскольку риск относительно ОФЗ здесь заметно выше, то подход должен быть максимально взвешенным, а портфель диверсифицированным. По нашей модели в нем должно быть не менее 5 эмитентов, а лучше – от 8 до 12. Практика показывает, что даже если у 25% компаний, находящихся в портфеле, случится дефолт, то на горизонте 3-5 лет доходность инвестиций окажется выше, чем в бумаги второго-третьего эшелонов. Даже при плохом сценарии портфель из высокодоходных облигаций покажет доходность, сопоставимую с бумагами, которые имеют меньший уровень риска. Вот за эту премию и надо бороться.

– Насколько «физику» нужно быть квалифицированным, чтобы покупать высокодоходные облигации? Есть ли какие-то регуляторные ограничения? И вообще, можете дать краткую инструкцию для частного инвестора, который заинтересовался высокодоходными облигациями, но пока не очень осведомлен в соответствующих вопросах.

– Среднестатистическому человеку разобраться в финансовой отчетности компаний, отследить, какие еще есть долговые обязательства, оценить горизонты роста, перспективы отрасли достаточно сложно. Нужно понимать, кто стоит за той или иной компанией, какие инвесторы покупают ее бумаги, и включать логику – будут ли у нее в будущем деньги на погашение своих обязательств. То есть вопрос в том, насколько ты понимаешь тот или иной бизнес – как он работает, кто и что выпускает. Нужно проводить очень качественный анализ. В нашей практике доля компаний, получивших отказ при обращении за размещением, составляет 90%.

Поэтому физлицу, все-таки лучше выбрать хорошего брокера или консультанта, специализирующегося на таком инструменте, как высокодоходные облигации. Хотя, замечу, что соответствующей компетенцией в России обладает небольшое количество специалистов.

Если инвестор решил самостоятельно инвестировать в эти бумаги, то нужно посмотреть на модели портфелей, которые формируют профессиональные участники. Далее следует скрупулезно изучить финансовые показатели компании-эмитента. Рекомендуем вкладывать в высокодоходные облигации не более 20-30% от бюджета, предназначенного для инвестирования. Тогда портфель будет приносить дополнительный доход.

С точки зрения регулирования в законе есть ограничения на участие инвесторов в первичном размещении. Большинство высокодоходных бумаг выпускается по упрощенной процедуре. Это означает, что приобретать бумаги можно лотом на сумму не менее 4 млн рублей. При этом на вторичном рынке можно покупать облигации, начиная от 1 тыс. рублей. Поэтому, можно сказать, что в законодательном плане практически никаких ограничений нет.

– Доступны ли российским инвесторам высокодоходные облигации на международных рынках, по каким каналам?

– Доступны. Через брокера, предоставляющего доступ на рынок еврооблигаций, со стандартным лотом – от $200 тыс.

– Какие ваши прогнозы на 2019 год?

– Судя по всему, останется большинство из уже присутствующих на рынке компаний. Поскольку ранее они все осуществляли короткие выпуски (на 1-2 года), то в этом году предстоит рефинансирование облигационных займов. Насколько я знаю, почти все участники рынка собираются это сделать. Также ожидаем появления новых игроков. Называть точную цифру сложно, но предположу, что количество российских эмитентов высокодоходных бумаг удвоится. По нашим оценкам, объем рынка в 2019 году может достигнуть 10-12 млрд рублей.