«Мягкая посадка» ФРС может сулить неприятности владельцам капитала

Хорошее финансовое положение американских банков, компаний и домохозяйств, которое во время пандемии коронавируса превозносилось чиновниками Федеральной резервной системы как источник устойчивости, может стать препятствием для борьбы с инфляцией, поскольку центральные банки повышают процентные ставки в экономике, которая пока ещё способна платить эту цену.

Описывая свой агрессивный поворот к ужесточению денежно-кредитной политики, представители ФРС говорят, что они надеются ограничить экономику, не уничтожая при этом рабочие места, а более высокие процентные ставки замедлят ситуацию настолько, что компании будут сокращать текущее большое количество вакансий, избегая при этом увольнений.

Но это означает, что боль от контроля над инфляцией должна будет ложиться в основном на владельцев капитала из-за замедления рынка жилья, более высоких ставок по корпоративным облигациям, более низкой стоимости акций и растущего доллара, чтобы удешевить импорт и побудить отечественных производителей удерживать цены на низком уровне.

Экономисты, в том числе нынешние и бывшие чиновники ФРС, отмечают, что в отличие от предыдущих циклов повышения ставок ФРС, нет очевидной слабости, которую можно было бы использовать, или пузыря активов, который может лопнуть, чтобы быстро повлиять на инфляцию — одним словом, ничего похожего на сильно переоцененные рынки жилья 2007 года или переоцененные акции доткомов конца 1990-х годов, чтобы дать ФРС больший эффект от ожидаемого повышения ставок.

Приспособление к более жесткой политике ФРС по некоторым показателям было быстрым. Но оно было умеренно распространено по целому ряду рынков, без катастрофических последствий, с пока что малым влиянием на инфляцию или потребительские расходы.

По всё это может ещё прийти. Экономисты из Piper Sandler Роберто Перли (Roberto Perli) и Бенсон Дарем (Benson Durham) недавно подсчитали, что финансовые условия ужесточались быстрее, чем в любом цикле ФРС, по крайней мере, с начала 1990-х годов, и должны замедлить экономический рост «примерно до 1% к концу года», что составляет примерно половину от темпов экономического роста, лежащего в основе существующего тренда.

Но выжидательная игра сама по себе может означать более напряженную борьбу для ФРС.

Глубина проблемы зависит от того, насколько быстро и насколько близко ФРС хочет, чтобы инфляция вернулась к своему целевому показателю в 2% по сравнению с примерно утроенным ныне уровнем, сказал Дональд Кон (Donald Kohn), бывший вице-председатель ФРС, ныне работающий в Брукингском институте (Brookings Institution).

«Вопрос в том, насколько инфляция снижается в легкой фазе цикла», когда рост может замедлиться, а безработица возрастет на небольшую величину, но до того, как процентные ставки станут такими высокими, экономика пошатнется, сказал Кон. «Я скептически отношусь к тому, что этого достаточно, чтобы вернуть инфляцию к диапазону в два процента. Чтобы получить последний процентный пункт… им придется ужесточить политику, и смогут ли они сделать это без рецессии — вопрос открытый».

Пока что пазл явно не складывается.

ФРС повысила свою краткосрочную процентную ставку на три четверти процентного пункта в этом году и намерена увеличить ее на полпроцента на своем заседании на следующей неделе и еще раз в июле. Скорее всего, за этим последуют и другие повышения.

В то время как кредитные рынки отреагировали, например, резким повышением ставок по ипотечным кредитам, а фондовые рынки падением цен на акции, ещё пока мало доказательств того, что это привело к существенному снижению спроса или существенному снижению инфляции.

Цены на жилье по-прежнему растут, хотя темпы роста могут замедлиться из-за снижения продаж. S&P 500 упал на 13% в этом году, и экономисты утверждают, что снижение стоимости акций должно способствовать снижению потребительских расходов. Но индекс также сейчас находится примерно на той же отметке, где он был бы, если бы темпы роста до пандемии сохранились. Так что вряд ли это можно назвать коллапсом.

Корпоративные кредитные спреды выросли, что может вызвать стресс у более слабых заемщиков или привести к сокращению расширения бизнеса или инвестиционных расходов. Но в последнем отчете ФРС о финансовой стабильности отмечается, что затраты на обслуживание долга остаются низкими. В этом году индекс корпоративных облигаций Федерального резервного банка Нью-Йорка вырос, но достиг своего пика после начала СВО России на Украине в феврале, и упал после первого повышения процентной ставки ФРС.

Потребительские расходы остаются высокими, компании продолжают набирать сотни тысяч работников в месяц, выплачивая более высокую заработную плату, а некоторые показатели, за которыми следит ФРС, например уровень вакансий, еще так и не снизились.

Хорошая новость —  это то, что сохраняется в силе долгожданный нарратив о контроле над инфляцией без потери рабочих мест.

Плохая новость — что помимо некоторой умеренности в ежемесячных показателях инфляции, нет существенных признаков того, что темпы роста цен изменились.

На следующей неделе политики представят свежие прогнозы по экономике и процентным ставкам. Последние данные по потребительской инфляции будут опубликованы в пятницу и, как ожидается, продемонстрируют, что цены по-прежнему растут темпами более чем на 8% в год, невиданными с 1980-х годов.

По оценке главного экономиста Deutsche Bank Мэтью Луцетти (Matthew Luzzetti), прогресс ФРС в борьбе с инфляцией потребует дальнейшего ужесточения финансовых условий — возможно, достаточного, чтобы вызвать еще одну 10%-ную распродажу акций или полное увеличение спреда между доходностью корпоративных облигаций инвестиционного уровня и доходностью казначейских облигаций на 100 базисных пунктов.

Это «помогло бы укротить инфляционное давление и, по крайней мере, теоретически сохранить путь к мягкой посадке», — пишет Луцетти.

ФРС, в некотором смысле, бежит наперегонки со временем. Чем больше она пытается обуздать спрос и чем дольше сохраняется инфляция, тем больше директивные органы беспокоиться о том, что более высокая инфляция укореняется и требует более агрессивных ответных мер.

Плюс к этому, неизвестно, сколько возможной помощи для экономики будет поступать по другим каналам, таким как улучшение движения товаров из Китая или продуктов питания и других товаров из Украины.

Ускорение найма также может помочь. По мере того как все больше людей пополняют ряды рабочей силы, переезжают в поисках работы или проходят переподготовку, количество вакансий может сократиться не из-за ослабления экономики, как это часто бывает, а из-за более эффективного найма.

Как и изменения в производительности, это способы, которые могут помочь ФРС в борьбе с инфляцией без повышения стоимости заимствований.

В недавнем интервью главный экономист Citi Натан Шитс (Nathan Sheets) сказал, что политика ФРС по-прежнему будет работать по стандартным каналам, например, в связи с замедлением рынка жилья, снижением спроса на покупку мебели и бытовой техники.

Но, учитывая размер инфляционного шока и неопределенность в отношении того, какая помощь может прийти извне, корректировка, возможно, должна быть намного более жесткой.

«Если мы не добьемся этого улучшения в этих шоках предложения… это означает, что эти показатели финансовых условий, которые мы рассматриваем, должны быть потенциально значительно ужесточены», — сказал Шитс. «Что делает меня не совсем уверенным, так это весь вопрос о том, насколько замедление … насколько рост безработицы, насколько сокращение разрыва производства будет необходимо … чтобы снизить инфляцию. Это "шальная карта"».