Кто на новенького?

Россия принимает эстафету успешных IPO.

Текст подготовлен в соавторстве с Сергеем Суверовым, ведущим экономистом инвесткомпании «Арикапитал».

Можно сказать, что 2020 год стал годом американских IPO. Некоторые из моих клиентов заработали более 250% за год, инвестируя либо в некоторые пулы IPO, либо правильно спозиционировавшись в отношении индивидуальных историй первичных размещений (в любом случае, тема IPO осталась одним из немногих «островков стабильности» на глобальных рынках, где эффективность аналитического подхода к инвестиционным решениям не подлежит сомнению, так что «сметать всё подряд», поверив в модную тему как нечто самодостаточное без лишних раздумий вряд ли для кого-то окупилось). Таким образом, многие, кто не поленился разобраться в теме и вовремя вошёл в этот рынок, сумел заработать пресловутые «иксы».

Но что по поводу текущего года? Хотя первичных размещений на NASDAQ по-прежнему пруд пруди, уже сейчас видно, что пик всё-таки пройден. В период с 2000 по 2021 год было проведено 5472 IPO. Для сравнения: в 2009 году было проведено всего 62 первичных размещения. Полный 2020 год был рекордным за всё время с проведёнными 480 IPO, но с начала 2021 года этот рекорд уже был побит с 777 IPO, и их количество растёт. Однако, что касается роста цены в первые дни после размещений, то искомые апсайды в текущем году на NASDAQ существенно подсдулись.

Например, такие компании как FuboTV, Lemonade или Palantir, размещавшиеся в прошлом году, могли «сделать со старта» до 300% к цене IPO, а Greenwich LifeSciences «порвал» вообще почти 600% апсайда! Но в этом году апсайды были куда более скромными – в основном, в диапазоне 60-80% от цены размещения. Такие знаковые для рынка истории как брокер Robinhood Markets (HOOD) и криптобиржа Coinbase (COIN), вообще говоря, торгуются на 40% ниже максимумов первых торговых дней после проведённых IPOs, что намекает на первые признаки пресыщения американскими биржевыми дебютами.

Но зато в историях с российскими IPO происходит прямо противоположное. Ещё в 2019 году на отечественных торговых площадках не было проведено ни одного первичного размещения, хотя известный портал по трудоустройству HeadHunter разместил ADR на NASDAQ, выведя 32% своего капитала при начальной цене бумаг на отметке $13,5 (сейчас эти бумаги торгуются по цене чуть выше $49). Судя по всему, инвесторы сторонились этого рынка из-за угроз торговых войн между Китаем и США, ожидания новых санкций и замедления темпов роста экономик. Затем на мировую экономику обрушился Covid, и, казалось, рынку первичных размещений уготована длительная «зимняя спячка», но не тут-то было! Удивительным образом прошедший год оказался историческим как с точки зрения количества компаний, успешно впервые размещавшихся на биржах, так и в отношении общего объёма привлечённых средств.

Осенью 2020 года прошло сразу несколько размещений российских компаний на биржах: IPO на Мосбирже провели «Совкомфлот», крупнейший деревообработчик «Сегежа» и девелопер «Самолёт», на Nasdaq – онлайн-ритейлер Ozon, на лондонской бирже – FixPrice, и ещё хотел размещаться ivi. Из всех, кто заявил намерение разместиться, перенос сроков IPO был объявлен лишь последней компанией из списка. Все прочие участники вышли на торги с премиями к заявленным диапазонам, и за истекший период показали рост котировок в интервале от 10 до 25%, а акции девелопера «Самолёт» «выстрелили» вообще более чем на 500%. Итого за 2020 год и первое полугодие 2021 года было проведено 15 размещений российских публичных компаний, что является абсолютным рекордом за столь короткий интервал времени.

Этой осенью получить листинг могут сразу семь российских компаний: Ренессанс страхование, Mercury Retail (управляет магазинами торговых сетей «Красное&Белое» и «Бристоль»), ЦИАН, Делимобиль, ВкусВилл, Санкт-Петербургская биржа и Positive Technologies. Отрадно, что это всё – представители частного бизнеса, к тому же, в трети случаев, высокотехнологичного сегмента, который, как известно, выполняет особую роль основного двигателя доходностей инвестиционных портфелей в периоды благоприятной ценовой конъюнктуры.

Хотя в среднем апсайды к ценам размещений ещё подросли по сравнению с прошлым, и без того удачным, годом, опять же, «домашние работы», т.е. рыночную аналитику, никто не отменял, и среди безусловно триумфальных историй признания рынком, были и не столь выразительные перформансы. Взять, к примеру, одну из наиболее известных историй – онлайн-вендор «Ozon», акции которого за год с момента IPO, попытавшись сделать отрыв, в итоге практически вернулись на уровни, близкие к цене размещения.

Согласно последнему отчёту, у компании количество заказов увеличилось почти до 41 млн по сравнению с 14,6 миллиона заказов во 2-м квартале 2020 года, с ускорением роста до 180% в годовом выражении на фоне 80% роста клиентской базы и высоких показателей returning customers на 40%. GMV (Gross merchandise value) вырос до 89 млрд руб., увеличившись на 94% год-к-году по сравнению с 45,8 млрд руб. во втором квартале 2020 года, несмотря на эффект высокой базы в виде 188% роста в годовом исчислении во втором квартале 2020 года. Однако в финансовом плане скорректированная EBITDA оказалась отрицательной, причём, убыток превысил 9 млрд рублей по сравнению с отрицательным значением показателя 1,8 млрд рублей во 2-м квартале 2020 года.

Сама компания объяснила негативный результат широкомасштабностью развёрнутых стратегических инвестиций для увеличения доли на рынке, однако «не пообещала немедленно исправиться». Денежный поток от операционной деятельности также был отрицательным и составил 7,7 млрд рублей по сравнению с отрицательными 2,1 млрд рублей во 2 квартале 2020 года. Компания, похоже, довольно легко восприняла факт размещения на требовательном Nasdaq и явно недотягивала по объёмам публикуемой аналитики в период после IPO, что почти наверняка послужило одной из причин невыразительной динамики её акций: ведь если инвесторам не раскрывать причины убытков, то они остаются наедине с плохими цифрами и своими мыслями, часто при отсутствии пояснений и/или обосновательно-прогнозной аналитики, подсказывающими «продавать!». В США, в отличие от России, миноритарные инвесторы в случае неудач либо запутанной картины, в подавляющем большинстве случаев добиваются честного диалога с представителями компаний, независимо от того как много или как мало акций соответствующей компании ими было приобретено.

Однако, к примеру, вышеупомянутая Сегежа также получила убыток по 2020 году – в её случае, из-за двух крупных статей неоперационных расходов, финансовых расходов и курсовых разниц. Как и «Ozon», компания с 2016 по 2018 год инвестировала в свои проекты больше, чем зарабатывала, однако это не помешало ей прибавить к своей цене размещения вполне себе достойные 22%. Вывод: размещение IPO на Мосбирже – вопреки распространённым стереотипам, вовсе не такой уж плохой вариант для российских компаний!

Что касается индивидуальных историй «заявителей», то, к примеру, Mercury Retail, владеющая сетью алкомаркетов «Красное & Белое», уже выбрала букраннеров для проведения окончательно анонсированного на прошлой неделе IPO. В их числе – JPMorgan, Bank of America Merrill Lynch, ВТБ, Сбербанк и «Ренессанс Капитал». Mercury Retail рассчитывает на оценку бизнеса в $20 млрд.

Среди предстоящих (по слухам, до конца этого года) IPO хотелось бы выделить Positive Technologies – объективно интересная история роста с хорошими перспективами масштабирования, представленная сектором кибербезопасности – первая российская компания, планирующая выйти на биржу в этом сегменте. Среди клиентов компании -– более 2-х тысяч крупнейших предприятий РФ и СНГ. Positive Technologies может оказаться самой яркой следующей историей регионального масштабирования. Даже в случае с Озоном, несмотря на убыток, рынок с энтузиазмом принял экспансионную модель, поскольку такие истории для России сейчас очень выигрышны.

Вопросы кибербезопасности приобрели особую важность в корпоративном мире по обе стороны океана в последние пять лет по мере того, как крупнейшие державы мира начали обвинять друг друга то во вмешательствах во внутреннюю политику, то в краже технологических секретов при помощи умных микрочипов, то в банальном подглядывании. Не имея ни чётких доказательств «за», ни столь же ясных опровержений, так или иначе они стали выделять всё более значимые ресурсы для защиты от кибератак, откуда бы они ни исходили. Успех данного сегмента IT в мире неопровержим.

Говоря об отдельных представителях индустрии, самым известным из них, пожалуй, является Palo Alto Networks (PANW). Он же является хорошим образчиком, если говорить об успешности инвестиций в кибербезопасность в целом. Основанная в 2005 году компания через три года заработала $3,1 млн, а в 2021 ее выручка превысила $4 млрд. После IPO в 2012 году PANW никогда не росла на уровне ниже двузначных чисел и только однажды – в ковидном 2020 году – ее рост был ниже 20%.

Positive Technologies известна на рынке более 19 лет. За это время компания разработала более 10 продуктов и множество сервисов по защите крупных предприятий от хакерских атак. В мае этого года компания продемонстрировала новое поколение своих решений – метапродукт О2, которые позволяют обнаружить и остановить хакера в крупных информационных сетях в автоматическом режиме. Это может существенно простимулировать и без того растущий российский рынок кибербезопасности и выручку компании на нем.

Расходы на кибербезопасность и в мире, и в России растут каждый год, и в 2021 году глобальные расходы составят примерно 150 млрд долл. В России этот рынок составляет около 150 млрд рублей и растет в среднем 20% год от года. Это продиктовано огромными темпами цифровизации и ростом сложности и количества кибератак. К примеру, только в 2021 году количество атак с использованием программ-вымогателей увеличилось более чем на 1000%, и эти новые вызовы требуют современных видов компьютерной защиты.

Основной риск для Positive Technologies связан с санкциями США, наложенными на одну из дочек группы компаний. Однако, на IPO выходит несанкционная холдинговая компания, и на её бизнес санкции практически не повлияли, поскольку он сосредоточен в основном в России и СНГ, и сейчас идут разговоры о возможном снятии ограничений. Модель выхода компании на биржу не зависит от западных инвестфондов, поскольку ориентирована на широкий круг розничных инвесторов. Безусловно, Positive Technologies заслуживает отдельного внимания в свете ожиданий от предстоящих российских IPO.