Сушите вёсла, господа!

Новые санкции в отношении России, которые вступят в силу в будущем феврале, могут драматически сказаться на состоянии нашей экономики и кошелька каждого из нас. Вопрос сейчас стоит, по какому направлению будет нанесён главный удар: по новым выпускам ОФЗ, по старым выпускам ОФЗ или по компаниям, близким к властям. Разберём каждый, что называется, кейс в отдельности.

Итак, санкции против российского госдолга – запрет на покупку правительственных облигаций нерезидентами. Кстати, в том, что пострадают именно ОФЗ, уверены опрошенные участники прошедшего 7-8 декабря XV Российского облигационного конгресса Cbonds. По данным Банка России, доля нерезидентов в российском госдолге этой осенью продолжала увеличиваться и на 1 октября превысила исторический рекорд в 33,2% или в 2,2 трлн рублей. Это гигантская сумма. Не менее масштабны и планы, которые озвучил недавно Минфин по заимствованиям на будущий год. Речь идёт о 1,4 трлн рублей. Иными словами, правительство будет вынуждено искать инвесторов на внутреннем рынке именно на эту сумму.

Итак, если нерезиденты начнут избавляться от госдолга, покупая валюту, то быстрая девальвация неизбежна. По оценкам аналитиков, речь идёт об ослаблении национальной валюты на 7-15% или до 64-68 рублей за доллар одномоментно. Банк России совместно с Минфином будут вынуждены искать внутренние резервы, чтобы компенсировать бегство иностранцев. Так недолго и до повышения ставки - гарантированный инвесторам процесс её снижения может быть в одночасье свёрнут. Но более вероятно, что Банк России просто возьмет паузу и не станет двигать ставку ни в какую сторону, дав рынку время, чтобы прийти в себя.

Нередко в некоторых СМИ раздаются популистские призывы к властям избавиться от части этих резервов, которые вложены в американские казначейские облигации (в них мы держим до четверти всех резервов или более $100 млрд). Это не только самые высоколиквидные и надёжные инвестиции, но и основное условие для обеспечения международной торговли, а также деньги для погашения выплат по внешним долгам. Представим на минуточку, если с рынка исчезнет хотя бы часть долларов – где в этом случае нашим корпорациям покупать валюту для импорта-экспорта или банкам, например, для продажи выезжающим за рубеж туристам? Между тем, только в первом полугодии 2018 года компании и банки должны будут погасить внешних долгов на сумму примерно в 3,42 трлн рублей. Трудно представить, сколько дополнительно им потребуется денег, чтобы покупать валюту не через Московскую биржу, а через третьих посредников. Стоит ли называть обменные валютные курсы для граждан при реализации такого сценария?

Впрочем, глава Банка России Эльвира Набиуллина поспешила успокоить инвесторов. По её данным бегство иностранцев будет компенсировано российскими банками, которые заинтересованы в высоколиквидных активах. В ЦБ в краткосрочной перспективе оценивают повышение доходностей ОФЗ на уровне 0,3-0,4 процентных пункта, на рынке закладывают куда худший сценарий – 1-2 п. п.

Структура валютного долга правительства не меняется, несмотря на озвученные Минфином планы начать занимать в китайских юанях. Размещение «китайского» долга, как пробный шар, планировалось на этот год, но не сложилось. Да и речь пока идёт всего лишь сумме эквивалентной $1 млрд – капля в море. Таким образом, бегство ЦБ из валютных резервов грозит катастрофой, по сравнению с которой дефолт 1998 года покажется лёгкой простудой.

Теперь о возможном ударе по отдельным компаниям. Согласно данным издания The Bell, одним из критериев определения «близости» к властям может быть факт получения помощи из бюджета или из инфраструктурных государственных банков. В списке получателей поддержки более 80 компаний из различных отраслей экономики. Например, ПИК, АвтоВаз, «Соллерс», Трубная металлургическая компания, ГАЗ, «Аэрофлот», UC Rusal, Evraz, «Альфа-групп», «Металлоинвест», ритейлеры X5 Retail Group и «Магнит» и многие другие. Проблемы с обслуживанием долгов нашими крупнейшими корпорациями приведут к значительному ухудшению их балансов, а, значит, неизбежно повлекут повышение цен. И, таким образом, распрощаться придётся не только со стабильностью курса, но и с усмирённой инфляцией. В канун то выборов!

Но даже в случае, если власти каким-то образом и найдут внутренние ресурсы, чтобы удержать ситуацию под контролем, проблему структурных рисков решить будет крайне тяжело. Речь идёт о концентрации кредитных рисков российских банков на крупных заёмщиков из-за уже действующих санкций. А тем более – будущих. Эта тема стала центральной в недавнем докладе аналитиков международного рейтингового агентства Standard & Poor's Global Ratings. Корпорации, которые ранее «раскладывали» кредитные обязательства и в иностранных и в российских банках, теперь вынуждены «сложить все яйца в одну корзину» – в наши банки. По данным S&P, такой показатель, как кредиты 20-ти крупнейшим заёмщикам по отношению к капиталу банков, у нас самый высокий в мире - 226%. Для сравнения, до санкций данный показатель не превышал 170%. К слову, в том же S&P подчёркивают, что отчётность российских банков не в полной мере отражает эти риски, а, кроме того, оценить взаимный уровень концентрации рисков мешает сложность механизмов их взвешивания при расчёте Центробанком. Чем это чревато? В-первых, есть риск, что банк из Топ-10 в один прекрасный день столкнётся с изъятием крупных депозитов и спровоцирует кризис ликвидности по всей системе. Во-вторых, возможности банков и дальше кредитовать корпорации на пределе, а, значит, компании вынуждены урезать инвестиционные проекты (привет темпам ВВП «выше общемировых»).

Подытоживая. Властям придётся выбирать из трёх зол меньшее: пожертвовать курсом, инфляцией, экономическим ростом. В реальности, конечно, одно обуславливает другое. Остаётся надежда на массовое возвращение беглых русских капиталов из-за границы. Но такой мотив с экономической точки зрения под вопросом: возвращать капитал в страну с неопределёнными перспективами, находящуюся под санкциями? В этой ситуации рассчитывать можно на ЦБ и ВЭБ – государство может выкупить проседающий рынок на себя, как оно это довольно успешно сделало в памятный кризис 2008-2009 годов.