Рынок ВДО. В ожидании бума рефинансирования и новых размещений

Рынок публичного долга стремительно восстанавливается к докризисным уровням февраля 2022 года, а наибольшая активность наблюдается в секторе ВДО. Ситуации благоприятствует выход экономики из рецессии, отложенный спрос на рефинансирование, а также новая конфигурация рынка инвесторов.

Санкционный кризис 2022 года и, как следствие, кардинальная перестройка хозяйственных цепочек отечественным бизнесом, ожидаемо негативно отразился на облигационном рынке и уровне дефолтности. Так, согласно данным Cbonds по итогу прошлого года допустили дефолтные события 15 компаний по 31 выпуску. Это в два раза больше, чем в 2021 году. Что же касается новых размещений, то за 11 месяцев 2022 года рынок сократился на 34%. Менее всего, по традиции, пострадал первый эшелон, однако причина этого не столько в повышенной дефолтности малых и средних предприятий, сколько во временном смещении риск-профиля инвесторов.

Всё это время бизнес активно перестраивал логистические цепочки, искал новых партнёров, а государство, как могло помогало. Что, в конечном счёте, и принесло результат: в апреле 2023 года, впервые после 11-месячного непрерывного падения ВВП, экономика официально вышла из кризиса, показав рост в 3,3%. Что важнее – в авангарде восстановления оказался не сырьевой сектор и мировая конъюнктура цен на углеводороды, как обычно это происходит в России, а промпроизводство, с большой долей мелкого и среднего капитала.

А в мае 2023 года рекорд поставили эмитенты из сектора высокодоходных облигаций (ВДО): было размещено новых выпусков на 6,6 млрд рублей. Такого урожая рынок ждал почти год. Что касается прогнозов на этот год, то, согласно аналитикам «Иволга Капитал», объём размещений в секторе может превысить 60 млрд рублей – рекорд за всю историю. Такие прогнозы приводились в обсуждениях экспертов на конференции «Ярмарка эмитентов», которая прошла в конце мая в столице.

Оживление сектора связано с эффектом отложенного спроса – после фактической годовой спячки эмитенты спешат рефинансировать свои долги. Это, с одной стороны. С другой стороны, мы видим, что на рынок пришли частные инвесторы – с аппетитом к риску и с деньгами. Последнее важнее, поскольку инвестировать в иностранные активы более нет возможности, а значит российские активы стали бенефициарами данного санкционного кризиса – в биржевой проекции. Некоторые эксперты называют это «эффектом скороварки»: какое-то время, ориентированный сам на себя рынок будет развиваться динамично и без существенных рисков.

А вот что касается рефинансирования, то аналитики Банка России ещё в начале 2023 года в специальном обзоре указали на рост рисков рефинансирования облигаций низкого кредитного качества. В ЦБ опасались, что будет расти стоимость заимствований, а инвесторы будут мигрировать в более надёжные сегменты.

Но, очевидно, результаты минувших месяцев значительно нивелировали опасения регулятора. Так, эксперты Rusbonds в исследовании от мая 2023 года отмечают, что «у многих эмитентов с рейтингом с В до ВВВ включительно есть неплохие шансы заместить выплачиваемые суммы новыми выпусками, а оферты пройти за счёт более высоких купонов». Речь идёт о сумме в 90 млрд рублей, что составляет менее 0,5% от всего рынка корпоративного долга. В Rusbonds надеются, что повторится ситуация 2022 года – когда, несмотря на макроэкономическую турбулентность, дефолты оказались разовым явлением.

Действительно, рост размещений в сегменте ВДО сопровождается уменьшением ставки купона. Так, если в мае 2022 года ставка начиналась от 22%, то в мае 2023 года – уже от 13,5%. Оценки экспертов отраслевого портала Boomin.ru даже выше: средняя доходность на рынке ВДО по различным отраслям в апреле составила 12,04% годовых.

Безусловным лидером по ставке купона по-прежнему остаётся факторинг – 18,25%, следом идут МФО, ломбарды и пищевое производство. К слову, в сегменте факторинга за последнее время случились два любопытных события. Первое: в конце мая 2023 года рейтинговое агентство «Эксперт РА» повысило рейтинг кредитоспособности факторинговой компании «Глобал Факторинг Нетворк Рус» до уровня ruВ+ со стабильным прогнозом. Второе – в мае же было объявлено о планах выйти на биржу ещё одного представителя факторинговой отрасли – компании «СмартФакт». Такой же прогноз прошлой осенью получил «Мосгорломбард» (ruB+, прогноз позитивный). Ещё шесть компаний по данным портала Rusbonds имеют рейтинг от B– до B+.

Стоит упомянуть об ещё одной особенности рынка ВДО: доходности всех подряд выпусков (с рейтингами от В– до ВВВ) собрались за последние недели почти в одну точку. Во-первых, это говорит о состоянии крайнего спокойствия рынка. А во-вторых, что инвесторы ожидают, что соответствовать высоким практикам Investor Relations будут теперь не только компании из первого эшелона. В приоритете – МСФО и аудиторы с репутацией. Аналитики «Эксперта РА» осенью прошлого года в статье «Российский рынок корпоративных облигаций: возврат к качеству» назвали эту ситуацию «концом эры ВДО». Но не в смысле коллапса высокодоходного сектора, а в смысле поиска новых критериев, по которым весь рынок долга можно будет сегментировать по-новому.

Да, период спокойствия не длится вечно, но пока, если судить по ставке купона, рынок ВДО остаётся рынком предложения. То есть, комфортных условий для выхода новых эмитентов и рефинансирования. С другой стороны, и инвесторы не в накладе – нынешние ставки значительно выше и банковских вкладов, и инструментов денежного рынка и инфляции.